Visor de obras.

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Banco Europeo de Inversiones

El año 1992 se ha convertido en una referencia mítica, pero también supone uno de los mayores y más ambiciosos avances en el proceso de integración europea.

Aunque los mercados de bienes ya están bastante integrados desde 1968, la integración de los mercados financieros se ha retrasado. La razón principal es, indudablemente, que los mercados financieros tienen características que los diferencian de otros mercados. Los productos financieros desempeñan un papel fundamental en la asignación de recursos entre todos los sectores de la economía y son, por lo tanto, un candidato ideal para la intervención gubernamental. Los mercados financieros están expuestos al riesgo de inestabilidad (pánicos bancarios) causado por externalidades en la creación de confianza pública y desempeñan un papel fundamental en la transmisión de la política económica. Ya he argumentado en otro artículo²¹ que el proyecto de integración de los mercados financieros sólo se hizo viable después de que la convergencia de las políticas económicas en el marco del Sistema Monetario Europeo (SME) sentara las bases para la estabilidad de los tipos de cambio sin necesidad de controles. Alternativamente, Europa podía haber relajado los controles de cambio mediante   —84→   un sistema de tipos de cambio flexibles, que, sin embargo, hubiera creado problemas para el objetivo final de una unión económica y monetaria.

El marco básico para la integración de los mercados financieros lo constituye un conjunto de directivas y recomendaciones comunitarias. Las más importantes se presentan en la sección 2. Para poder tener una base con la que evaluar el enfoque regulador sobre la integración de los mercados financieros (a partir de aquí denominado el enfoque comunitario), la sección 3 examina las justificaciones económicas para regular estos mercados. La lógica del enfoque comunitario y la elección entre las distintas formas de regulación se discuten en la sección 4. Las secciones 5 y 6 están reservadas a dos temas muy especiales e importantes. La sección 5 trata de hacer un análisis coste-beneficio cualitativo de la desespecialización de la banca (banca universal), y la sección 6 examina las limitaciones y las dificultades de la responsabilidad reguladora del país de origen.

Este artículo trata de subrayar las posibles dificultades desde un punto de vista constructivo. El marco regulador europeo se acaba de empezar a configurar y existen muchos temas que hay que solucionar antes de llegar a un mercado financiero integrado. Por lo tanto, puede ser útil examinar las alternativas e identificar las áreas de debilidad con vistas a preparar el terreno para avances futuros.

Los esfuerzos de la Comisión para liberalizar los movimientos de capitales dentro de la CEE y para promover el libre comercio de los servicios financieros y la libertad de establecimiento de las entidades financieras se remontan a comienzos de la década de 1960. La legitimidad de las acciones de la Comisión procede de los artículos 52-58, 59-66 y 67-73 del Tratado de Roma, que, respectivamente, establecen la libertad de establecimiento, de prestación de servicios y de movimientos de capitales como objetivos principales en el proceso de integración económica y política de la Comunidad. Esta sección describe el progreso de las acciones de la Comunidad en busca de un área financiera europea más libre y unificada²².

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Fue sólo a comienzos de 1983, tras una serie de iniciativas parciales y, sin duda, bajo la beneficiosa influencia que el funcionamiento relativamente bueno del SME estaba teniendo en la estabilidad de las monedas europeas y en la convergencia monetaria, cuando la Comisión presentó al Consejo de Ministros una amplia comunicación [COM (83) 207] sobre la conveniencia de reanudar las acciones en la esfera de la integración económica y financiera europea. Esta línea continuó con la publicación, en junio de 1985, del Libro Blanco sobre la consecución de un mercado interior europeo grande y unificado, que trataba, entre otras cosas, de la liberalización de los movimientos de capitales, la unificación de los mercados interiores para los servicios financieros y el establecimiento de una estructura reguladora común para las entidades financieras. Se asignaron tres objetivos fundamentales al proceso de liberalización de los flujos de capitales. En primer lugar, se consideró que el libre movimiento de capitales era un corolario necesario de la consecución de un mercado interior integrado de bienes y servicios. En segundo lugar, los mercados de capitales abiertos suponen un fuerte incentivo para que los Estados miembros adopten unas políticas económicas sólidas conducentes a la estabilidad de precios y de tipos de cambio, dos condiciones previas fundamentales para conseguir la unión económica y monetaria de Europa. Por último, se consideró que la apertura de los mercados de capitales de la Comunidad aumentaría la libertad de elección para los inversores europeos y llevaría a una asignación más eficiente de los ahorros, así como a un mayor bienestar general.

Se establecieron algunos principios básicos acerca de las medidas complementarias que había que adoptar en relación con la liberalización de los servicios financieros europeos y de los movimientos de capitales. En primer lugar, el principio general de que si se autoriza un producto financiero concreto en un país miembro no se le pueden poner impedimentos en los restantes Estados miembros sobre la base de que no satisface determinados requisitos técnicos interiores. Según este principio, todo banco debidamente autorizado y supervisado puede ofrecer sus servicios en cualquier Estado miembro, aunque estos servicios estén diseñados en conformidad con las regulaciones existentes en el país de origen del banco y no satisfagan las del país de acogida. El único requisito es que estos servicios figuren en una lista acordada de actividades bancarias. La adopción de este enfoque debería eliminar gradualmente la «excéntrica diferencia en el pensamiento europeo entre la producción de bienes, en donde se considera que la competencia   —86→   es beneficiosa, y la producción de servicios financieros, en donde se considera que la competencia es antisocial y que es conveniente la regulación» (H. G. Johnson, 1973, pág. 320). En segundo lugar, se reconoció que un componente indispensable de un sistema financiero estable es la armonización de las normas más básicas que gobiernan la supervisión prudencial de los establecimientos bancarios (en áreas tales como tamaño y composición de los fondos propios, coeficientes de solvencia y liquidez, y concentración de los riesgos de crédito) y el establecimiento de criterios comunes para la protección del inversor.

Se consideró, sin embargo, que llevar el principio de armonización hasta sus consecuencias más extremas sería una tarea demasiado compleja y prolongada y que, más allá de un cierto punto, el objetivo de conseguir un sistema de regulación bancaria coherente y estable se conseguiría mejor mediante un proceso de reconocimiento mutuo de los criterios de supervisión de cada país miembro. El principio de reconocimiento mutuo es un aspecto fundamental de las acciones liberalizadoras de la Comisión en el sector financiero; no sólo se aplica a la banca, sino también forma el núcleo de la directiva sobre la libre venta de participaciones en fondos de inversión en Europa y se encuentra en la base de la propuesta de un proyecto de directiva sobre servicios de inversión.

El libro Blanco también recomendaba la adopción del principio de responsabilidad parental (o del país de origen) en la supervisión de las sucursales en el extranjero de las entidades financieras, según el cual la responsabilidad de las autoridades del país de acogida adquiría un papel secundario (aunque no insignificante). La comisión ha matizado posteriormente esta elección en la Segunda Directiva: «La responsabilidad de la solidez financiera de una entidad de crédito, y en concreto de su solvencia, dependerá de las autoridades competentes de su país de origen... mientras que las autoridades del país de acogida serán responsables de las cuestiones relativas a la liquidez y a la puesta en práctica de la política monetaria; ...la supervisión del riesgo de mercado debe estar sometida a una estrecha cooperación entre las autoridades competentes de los países de origen y de acogida», [COM (87) 751 final].

Desde el punto de vista de la Comisión, es importante que la perfecta armonización de las medidas prudenciales no tenga que preceder necesariamente a la completa liberalización de los movimientos de capitales y a la libertad de ofrecer servicios financieros en todos los países. Será un hecho al que se verán obligados de alguna manera los gobiernos de los Estados miembros por el avance gradual hacia un mercado integrado de servicios financieros. El mismo pensamiento caracteriza otros terrenos como el relativo   —87→   a los temas fiscales, en donde las enormes diferencias en el tratamiento fiscal de las transacciones financieras (v. g. impuestos sobre ganancias de capital, retenciones sobre las rentas de capital o impuesto sobre transmisiones en las operaciones con valores) constituyen un grave obstáculo, que se complica con las leyes de secreto bancario, para la consecución de un mercado financiero europeo integrado más transparente. Estas diferencias fiscales y reguladoras en el tratamiento del ahorro y de la inversión pueden desestabilizar los movimientos de capitales y amenazar el avance hacia la completa libertad de intercambio internacional de los activos financieros.

Es necesario, por lo tanto, hacer algunos progresos en materia fiscal, lo que parece que acaba de comenzar. Sin embargo, se ha avanzado mucho en la regulación de las entidades financieras en los mercados bancarios, de seguros y de valores. Los papeles fundamentales los están desempeñando la Segunda Directiva sobre coordinación de las normas que rigen el negocio bancario, la Directiva sobre armonización de los enfoques nacionales sobre la valoración de la adecuación del capital de las entidades financieras y la Directiva que se está preparando sobre la evaluación del riesgo de tipo de interés y de liquidez incurrido por los bancos en sus operaciones con valores. Estas directivas, junto con otras posteriores, deben formar el núcleo de una legislación bancaria europea, cuyo fin sea crear una base común para el marco regulador de la Comunidad, haciendo posible acomodar la tendencia hacia el libre movimiento de capitales y la libre prestación de servicios financieros en todos los paises.

En febrero de 1986, los Estados miembros firmaron el Acta Única, que establecía el final de 1992 como fecha límite para conseguir un mercado europeo integrado de bienes, servicios y capitales y para poner en marcha un programa en dos fases que lograra la liberalización completa e incondicional de los movimientos de capitales.

Si todo sale según lo previsto, a mediados de 1990 la mayor parte de Europa gozará de una libertad virtual para llevar a cabo transacciones de capital entre los distintos países. De este modo, quedará establecida la base necesaria que permitirá que se avance hacia la liberalización de la oferta de servicios financieros para transacciones y hacia la libertad de establecimiento de las entidades bancarias.

En lo que se refiere a la liberalización del mercado bancario europeo, la Comisión inició sus acciones en junio de 1973 con una directiva cuyo   —88→   objetivo era acabar con las restricciones relativas al principio de libertad de establecimiento. La Primera Directiva sobre la coordinación de las disposiciones legales, reglamentarias y administrativas nacionales relativas al establecimiento y al ejercicio de actividades bancarias se aprobó en diciembre de 1977. También se estableció el Banking Advisory Committee (Comité Asesor Bancario), un organismo asesor compuesto por representantes de las autoridades de supervisión bancaria de los Estados miembros y cuyo fin era ayudar a la Comisión en cuestiones legales relativas a la banca y a las finanzas.

Entre 1983 y 1986, se propusieron otras directivas o recomendaciones especializadas. Estas abarcaban varios temas, desde la presentación de las cuentas bancarias y de los balances financieros de las sucursales de los bancos de terceros países hasta el control de riesgos de créditos importantes, desde la reorganización y la liquidación de entidades financieras en apuros hasta la supervisión de los bancos sobre una base consolidada, desde la introducción de sistemas de garantía de depósitos hasta la definición común de los fondos propios y los requisitos de capital. Estas directivas o recomendaciones, que se espera que se hayan adoptado gradualmente antes del fin del 1992, pretenden facilitar la armonización más básica de las normas fundamentales para el ejercicio de la supervisión prudencial sobre entidades bancarias. La medida más importante encaminada a la consecución de un mercado común de servicios financieros está representada por la propuesta de Segunda Directiva. Esta establece una lista de actividades bancarias a las que se puede aplicar el principio de libertad de ejercicio en los distintos países mediante el reconocimiento mutuo (esta lista también incluye la suscripción y la negociación, por cuenta de terceros o por cuenta propia, de, prácticamente, cualquier tipo de valor, la participación en la emisión de acciones, la intermediación en los mercados monetarios y el arrendamiento y emisión de tarjetas de crédito); introduce unos requisitos mínimos en cuanto a la cuantía de los fondos propios de las entidades de crédito (5 millones de Ecus) y elimina la necesidad de mantener una dotación de capital independiente para las sucursales en el extranjero; exige que se revele la identidad de los accionistas más importantes de un banco y cualquier modificación en la cuantía de una participación cualificada; limita la tendencia de acciones por parte de un banco de otras entidades financieras y no financieras; regula el intercambio de información entre las autoridades supervisoras de los países de origen y de acogida y estipula que las primeras lleven a cabo verificaciones en el territorio de las segundas.

La Segunda Directiva establece la denominada licencia bancaria única válida en toda la CEE, esto es, el principio de que una vez que se autoriza   —89→   a una determinada entidad a ejercer sus actividades en un país de origen, en conformidad con las leyes y las regulaciones existentes en él, y que se supervisa adecuadamente en ese país, puede realizar las mismas operaciones en cualquier país miembro, independientemente de si estas actividades (que, sin embargo, deben figurar en la lista de esta directiva) están permitidas o no en el país de acogida y, sobre todo, sin la necesidad de obtener ninguna autorización adicional. El papel de las autoridades del país de acogida será el de supervisar la liquidez, los procedimientos administrativos y contables y los mecanismos de control interno utilizados por las entidades de crédito extranjeras que operan en su territorio.

Las normas iniciales de reciprocidad fueron muy criticadas por Japón y Estados Unidos, dada la separación que sus legislaciones imponen entre las actividades bancarias comerciales y de inversión. Se temía que la expansión en Europa de entidades de crédito de esos dos países se viera obstaculizada sobre la base de que a los bancos europeos no se les permite ejercer la gama completa de actividades bancarias es sus territorios. Este miedo se debía haber atenuado por el hecho de que, según las leyes comunitarias, las filiales (pero no las sucursales) de bancos de terceros países establecidos en el área de la CEE se consideran entidades comunitarias. Así pues, estas entidades se pueden beneficiar de la planeada licencia bancaria única que les da derecho a expandirse en toda la CEE sin necesidad de autorizaciones adicionales.

En la última versión de la Segunda Directiva, las normas de reciprocidad se suavizan de forma considerable. Cada Estado miembro puede autorizar el establecimiento de de un banco no comunitario previa notificación a la Comisión. La Comisión puede ser autorizada para negociar con terceros países el acceso en términos similares, pero respetando las limitaciones nacionales de las actividades bancarias (Art. 9).

De acuerdo con esta breve panorámica de las medidas adoptadas por la Comisión en lo que se refiere a la libertad de movimientos de capitales y a la libre prestación de servicios financieros, es evidente que se ha producido un gran avance en la segunda mitad de la década de 1980 y que el objetivo de un mercado bancario europeo unificado está mucho más cerca.

Todos los mercados financieros están regulados de un modo u otro y, ciertamente, mucho más que otras industrias. Esta sección comienza con   —90→   un examen de las razones subyacentes para la regulación financiera. Dado que los mercados financieros han cambiado dramáticamente su configuración, ayudados por las nuevas tecnologías y los cambios en la estructura económica general (la internacionalización del sector no financiero, la financiación en distintas monedas y las necesidades de gestión de estos riesgos, la privatización y el mayor papel de las fuerzas de mercado), las regulaciones nacionales existentes se han hecho cada vez menos adecuadas. La integración de los mercados financieros proporciona una oportunidad histórica única, tanto para modernizar el marco regulador de los países miembros como para conseguir una mayor uniformidad. El debate sobre un marco regulador «óptimo» en los círculos académicos, reguladores e industriales no ha convergido, sin embargo, hacia un punto de vista claro o dominante²³. Estos temas se discuten en la sección 3. 1.

Comparado con la industria, el sector financiero europeo se ha quedado retrasado en cuanto a la innovación, la internacionalización y la reestructuración competitiva. Sólo en la década de 1980 ha podido la Comunidad abordar la integración de los mercados financieros, 20 años después del establecimiento efectivo de un mercado común. La sección 3.2 trata de ofrecer una explicación.

Las ineficiencias asociadas con los marcos reguladores existentes plantean una serie de cuestiones básicas. En primer lugar, ¿necesitan realmente los mercados financieros que se les regule o se puede confiar solamente en la competencia? Si se necesita algún tipo de regulación, ¿qué sugiere el análisis coste-beneficio sobre su ámbito de aplicación y forma óptimas? En concreto, ¿cuáles son los costes? Una vez que se han definido los objetivos existen opciones en cuanto a las medidas reguladoras apropiadas, ¿cómo se pueden evaluar estas opciones?

El cuadro 1 ofrece una sinopsis de estos temas. Es claramente imposible tratar de dar una respuesta general y rigurosa. Tanto la literatura teórica como la empírica se ocupan de aspectos específicos y no del marco global. Esto constituye una limitación considerable y, por este motivo, la teoría de que se dispone es a veces bastante engañosa. Los análisis de equilibrio parcial suelen ofrecer resultados que se ven invalidados por marcos reguladores ampliados o modificados. Por ejemplo, la evaluación de un sistema

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¿Por qué la regulación?:	Objetivos de la regulación
Fallos de mercado debidos a
Externalidades	Reducir el riesgo del sistema
Comportamiento no competitivo	Proteger a los consumidores y fomentar la competencia
La información asimétrica genera
Selección adversa	Limitar el comportamiento de los bancos
Riesgo moral
	Reglas de conducta
El dinero es un bien público	Garantizar el control monetario
Costes de la regulación:	Equilibrio es un «second-best»
Limitación de la completitud de los mercados
Optimización limitada
Comportamiento de cartel bajo el paraguas regulador
Desplazamiento de riesgos

de garantía de depósitos depende en gran medida de la regulación específica de los activos de un intermediario. Evidentemente, la regulación entra dentro del terreno del «second best» y, por lo tanto, los resultados inequívocos y robustos son la excepción más que la regla.

¿Por qué regular la industria financiera?

La diferencia entre la industria financiera y otras actividades económicas no estriba en que la primera se regula y las otras no, sino en que la primera está regulada de forma más extensa. La exigencia de un comportamiento competitivo, de una información adecuada a los consumidores y de unos niveles de calidad son ejemplos que se aplican a todas las industrias. No obstante, la industria financiera tiene características especiales que atraen una mayor atención en cuanto a la regulación.

La primera característica, y tal vez la más importante, es que el sistema bancario tiene el poder de crear dinero. Dado que el dinero es un bien público, es improbable que un equilibrio de mercado sin regular sea óptimo. Además, la política monetaria se ejerce a través de la liquidez y la estructura de precios del sistema bancario. Así pues, la regulación sirve para optimizar el valor del dinero como un bien público y para garantizar la eficacia del mecanismo de control monetario. En el proceso se pueden perseguir   —92→   objetivos más discutibles como la recaudación por señoriaje o el impuesto inflacionario, objetivos que pueden entrar en conflicto con la provisión óptima del dinero como un bien público.

En lo que se refiere al objetivo de control macroeconómico, Baltensperger y Dermine (1987) sostienen de forma convincente que no se puede argumentar en general a favor o en contra de la regulación bancaria. Un sistema financiero sin regular tiene una flexibilidad que puede no ser convincente en algunas situaciones, pero que puede ser beneficiosa en otras (Santomero y Siegel, 1985).

Algunos autores, como Kareken (1986), encuentran que la desregulación (en Estados Unidos) apenas ha afectado a la eficacia de la política monetaria. Sin embargo, es un hecho que en muchos países europeos el control de los tipos de interés de los depósitos o de los créditos, la prohibición de fondos del mercado monetario y los coeficientes bancarios se mantienen debido a una preocupación por el control de la oferta monetaria.

Una segunda característica especial de la industria financiera que ha aparecido de forma extrema sólo recientemente es el enorme grado de sustituibilidad de los productos ofrecidos por lo que solían ser industrias in dependientes: banca, seguros, valores, y otros tipos de intermediación financiera. Incluso la definición y el alcance de la banca ha evolucionado considerablemente en el tiempo. Las fronteras reguladoras no son fáciles de trazar e, inevitablemente, crean distorsiones.

Un tercer aspecto especial son las consecuencias asociadas en un posible fallo de mercado (externalidades). Normalmente, un banco tiene depósitos, que se pueden retirar sin notificación previa o comunicándolo con muy poco tiempo de antelación y activos que no se pueden negociar de forma tan rápida ni siquiera con pérdidas. Este hecho puede crear problemas de liquidez, que son independientes de los problemas de insolvencia, y que pueden generar un pánico bancario en este y en otros bancos. Existe, además, el riesgo de insolvencia debido a una gestión poco prudente (falta de diversificación) o a perturbaciones externas. Las perturbaciones que suponen un riesgo mayor son las perturbaciones de baja frecuencia (recesión, crash de la Bolsa, crisis políticas, etc.). Estas se producen muy de tarde en tarde y, por lo tanto, los directivos de los bancos le prestan menos atención durante los largos períodos de prosperidad. La principal preocupación de la regulación es el riesgo de sistema, es decir, el riesgo de que una quiebra bancaria provoque una retirada de depósitos que se transmita a todo el sistema bancario. Los sistemas de garantía de depósitos, la supervisión de la gestión bancaria y de la liquidez, las regulaciones relativas a la cartera, la garantía de la autoridad monetaria como prestamista de última instancia   —93→   y el compromiso implícito de no dejar que quiebren grandes bancos son las principales soluciones reguladoras. Cada una de ellas origina complejos problemas de agencia.

Una cuarta característica especial procede del papel de intermediario de las entidades financieras. Recogen fondos de los agentes con excedentes y los canalizan hacia los agentes con déficit. Esta función es de una importancia fundamental para cualquier economía, pero, a diferencia de otros mercados, la optimalidad no se puede garantizar mediante la competencia intensa y sin ninguna regulación. La información asimétrica entre los depositantes y los bancos y entre los bancos y los prestamistas hace que los contratos sean incompletos. Por lo tanto, los depositantes no pueden vigilar eficazmente a los bancos, y los bancos no pueden vigilar eficazmente a los prestatarios. La selección adversa puede ocurrir en ambos lados. Los reguladores abordan estos problemas de diversos modos. Se supone que la segmentación de las actividades bancarias separa los riesgos y permite a los inversores escoger entre distintas clases de riesgo. Los sistemas de garantía de depósitos y el control de los tipos de interés de los depósitos y de los créditos son maneras de desplazar el riesgo y de limitar la asunción de riesgos y la selección adversa. Naturalmente, el regulador también está sujeto a problemas de información asimétrica, por lo que las regulaciones serán, con toda seguridad, subóptimas. Además, dichas regulaciones crean problemas de riesgo moral para los bancos, los inversores y los prestatarios.

Aunque los tipos de interés no estén regulados, los bancos no establecen tipos de mercado como demostraron Stiglitz y Weiss (1981). El efecto de transmisión de los precios se ve así reducido. Y lo que es más, los productos bancarios son normalmente productos conjuntos y, por lo tanto, la subvención cruzada es o bien el resultado de la falta de información sobre los costes o de la maximización del valor (Encaoua, 1986). Esta cuestión se pasa por alto en la mayoría de los sistemas de regulación, aunque provoca ineficiencias debido al subconsumo y al exceso de consumo de productos con subvenciones cruzadas.

Cualquiera que sean los supuestos beneficios de la regulación, hay que confrontarlos con sus costes. Desde un punto de vista cuantitativo esto es imposible, ya que la mayoría de las cuestiones sólo se pueden comprender cualitativamente.

Las regulaciones que limitan la completitud de los mercados suponen un coste importante. La prohibición de remunerar los depósitos, de los fondos del mercado monetario y de los mercados de futuros son ejemplos que ilustran la posible pérdida de bienestar del consumidor. Naturalmente, la mayor parte de las prohibiciones se pueden obviar, y una   —94→   importante actividad innovadora de las entidades financieras ha sido la de reproducir sintéticamente productos prohibidos por las regulaciones. Las restricciones sobre los tipos de interés de los depósitos dieron lugar a la creación de fondos del mercado monetario; un contrato de divisas a futuro se puede replicar con un «swap» de tipos de interés, etc. Sin embargo, estas reproducciones generan costes adicionales y también pueden discriminar entre los diferentes segmentos de la industria financiera. Asimismo, puede empujar la actividad hacia mercados extraterritoriales.

Cualquier regulación limita el comportamiento optimizador de las entidades financieras y provoca distorsiones. Los depósitos sin remuneración llevan a los bancos a inversiones excesivas en redes de sucursales. Las limitaciones geográficas pueden generar unos créditos excesivos a prestatarios extranjeros, y así sucesivamente.

De forma más general, muchas medidas reguladoras tienen como objetivo limitar la asunción de riesgos por parte de los bancos o conseguir que los riesgos estén respaldados por un capital adecuado. Normalmente, esto da lugar a un desplazamiento de los riesgos, lo que es especialmente preocupante porque sólo se revela ex-post a través de la experiencia, e ilustra la importancia de una supervisión continuada y las limitaciones relativas a cualquier marco regulador.

La experiencia de otras industrias sugiere que, a veces, las regulaciones provocan un comportamiento no competitivo en lugar de prevenirlo. Esta es la «teoría de la captura» de la regulación de Stigler (1971) y Posner (1971). Los requisitos de capital y las normas de profesionalidad estrictas, la protección frente a los competidores extranjeros y las restricciones sobre la admisibilidad de nuevos productos pueden servir para crear barreras a la entrada, mientras que la existencia de un prestamista de última instancia crea barreras a la salida. Probablemente es correcto afirmar que las regulaciones de la mayoría de los países han protegido excesivamente a los bancos existentes y, por lo tanto, han mantenido innecesariamente a entidades ineficientes y mal gestionadas.

Estos argumentos ilustran dos importantes implicaciones de las regulaciones. Aun cuando las medidas reguladoras consigan, uno por uno, sus objetivos, hay un coste implicado. En la mayoría de los casos, el objetivo de la regulación sólo se consigue en parte y los problemas vuelven aparecer en otro sitio. Un ejemplo perfecto es la crisis de las «savings and loans associations» norteamericanas (S&L). Se considera que la garantía de los depósitos junto con las restricciones a las actividades de crédito son responsables de la excesiva transformación de los vencimientos y de la insuficiente diversificación de los riesgos de crédito. El seguro para los depositantes y la reorganización   —95→   de las S&L costará al contribuyente norteamericano varios cientos de miles de millones de dólares, lo que no es un coste pequeño de la regulación.

Las regulaciones nacionales se desarrollaron bajo la fuerte influencia de crisis financieras, como la generada por la Gran Depresión. Abordan, principalmente, los problemas del pasado y no son adecuadas para los problemas existentes en los mercados financieros de hoy en día. La preocupación fundamental ha sido la de garantizar la estabilidad del sistema (conseguida a menudo evitando la quiebra de cualquier entidad financiera, lo que, evidentemente, no es una medida ni necesaria ni suficiente), la seguridad de los depositantes, los objetivos macroeconómicos como el control de la oferta monetaria y la recaudación del señoriaje.

Este enfoque tradicional plantea una serie de problemas. En primer lugar, relega la eficiencia a un segundo plano. Además de hacer que la eficiencia sea más difícil de conseguir, distorsiona a propósito la asignación de riesgos. En segundo lugar, las fronteras de los distintos segmentos de los mercados financieros se han hecho más borrosas y, por lo tanto, la regulación de actividades, productos y entidades específicas ha llevado a que se eludan estas regulaciones. Esto distorsiona, de nuevo, la asignación de recursos y no garantiza la estabilidad. Por último, la internacionalización de los mercados financieros ha facilitado también que se eludan las regulaciones desde un punto de vista geográfico.

La experiencia demuestra que las regulaciones tienden a ser más permanentes que las situaciones económicas para las que se han creado. Esto es una observación muy importante, que sugiere que las características de la regulación deben evaluarse desde el punto de vista de su adaptabilidad a las modificaciones del contexto económico. Dicho de otro modo, la duración del problema que van a abordar las medidas reguladoras es un aspecto muy importante de las mismas.

La internacionalización y la relajación gradual de las limitaciones tradicionales de las regulaciones han transformado la industria financiera en Europa y fuera de ella durante de década de 1970 y, con mayor celeridad, durante la de 1980. En lugar de avanzar poco a poco, ha llegado la hora de rediseñar completamente el marco regulador en respuesta a los límites cada vez más borrosos del sector bancario, a la competencia ejercida por   —96→   las entidades financieras no bancarias y a la creciente internacionalización. Tanto el trabajo del Comité «Cooke» como el enfoque comunitario sobre la integración de los mercados financieros son reacciones a esta evolución.

Una característica específica del producto principal del sector bancario, es decir, el dinero, hace que las regulaciones nacionales de la industria bancaria sean extremadamente difíciles, y exige un enfoque internacional: a diferencia de los bienes, el dinero se puede transportar virtualmente sin coste alguno y, hasta cierto punto, de forma invisible. Por lo tanto, los controles fronterizos no son muy eficaces y los bajos costes de transporte (en términos de tiempo y de fletes) no suponen una barrera de costes. Mientras todos los países regulen estrechamente y controlen los movimientos de capitales, esta movilidad potencial puede que no se explote. Sin embargo, tan pronto como algunos países abran sus mercados financieros, o que existan mercados fuera de un control soberano (euromercados), se producirá una competencia internacional, y esta eventualidad supone la competencia entre los reguladores. Con bastante frecuencia, las innovaciones comienzan en los euromercados en los que no existen restricciones reguladoras, y, luego, se introducen en los mercados nacionales mediante la desregulación debida a la presión competitiva. Algunos reguladores ven el peligro de que ciertos negocios vayan a parar a otros centros financieros y de no ser capaces de recuperar esos fondos, ni siquiera cuando la regulación se ponga al día. Así pues, es necesaria una rápida adaptación de las regulaciones.

La reacción reguladora no sólo se consideró necesaria a nivel nacional. La internacionalización de las transacciones financieras obligó a establecer normas prudenciales generales para conseguir que las operaciones de los bancos en el extranjero no escaparan a la supervisión. Los problemas creados por las quiebras del «Bankhaus Herstatt» y del «Franklin National Bank» en 1974 llevaron a la formación del Comité «Cooke» que, en 1975, aprobó un acuerdo sobre cooperación internacional para la supervisión bancaria. La propuesta de que la adecuación del capital de los bancos debía controlarse sobre una base consolidada fue aprobada en 1978 por los gobernadores del Banco de Pagos Internacionales. En 1982, los problemas del «Holding» del Banco Ambrosiano en Luxemburgo revelaron que seguía habiendo lagunas en el marco de supervisión y que era necesario revisar el acuerdo.

Para terminar, la necesidad de modernizar la regulación procede de la rápida evolución de los mercados financieros. En Europa, se necesita rediseñar el marco regulador para conseguir un terreno de juego nivelado, para cubrir la creciente internacionalización de la banca, para reducir las distorsiones entre el sector bancario y el no bancario y para disminuir los   —97→   costes directos e indirectos de las regulaciones. Este último argumento en favor de una mayor eficiencia se ve contestado, sin embargo, por los que defienden las limitaciones regulatorias tradicionales haciendo referencia a los resultados poco concluyentes de la literatura teórica y empírica. Desde un punto de vista teórico, la mejor parte de los argumentos de equilibrio parciales apuntan en ambos sentidos. Véase, por ejemplo, Artus y Pollin (1989). Además, aún no se ha intentado construir un marco de equilibrio general en el que se introduzca las regulaciones. La evidencia empírica es igualmente débil. Las mejoras en la eficiencia se deben traducir en mejoras en los modelos de asignación de recursos, de inversión y de ahorro. Como demuestra Viñals et al. (1989) esta tarea es difícil. A un nivel más informal, la ausencia total de correlación entre la eficiencia y la completitud de los mercados financieros, por una parte, y el rendimiento macroeconómico (el nivel de empleo, el PIB per capita, el crecimiento, la inflación), por otra, es problemática. Los países europeos con mercados financieros menos desarrollados (Italia y España) tienen un crecimiento económico que se encuentra entre los más altos de Europa, mientras que el crecimiento económico del país con el mercado financiero más desarrollado (Reino Unido) está por detrás.

La integración de los mercados financieros europeos requiere un marco regulador. El hecho de que tenga que abarcar a los doce países miembros impide que se establezca un sistema regulador unificado e integrado y una supervisión asimismo unificada. Por lo tanto, la tarea ha sido mucho más compleja que en un único país, aunque la necesidad de llegar a acuerdos ha forzado la velocidad y la disposición para transigir.

El enfoque comunitario intenta conseguir los siguientes objetivos. En primer lugar, el establecimiento de condiciones de igualdad de competencia para toda la industria financiera. Esto requiere medidas que abarquen a la banca, a la industria de valores, a los seguros y a otras entidades financieras. En segundo lugar, dado que los mercados financieros son globales, se consideró necesario minimizar la discriminación entre las empresas y productos comunitarios y los no comunitarios. En tercer lugar, dar prioridad a la eficiencia y permitir así que las empresas comunitarias hagan frente a la competencia mundial. En cuarto lugar, garantizar la estabilidad del   —98→   sistema bancario, proteger a los consumidores y limitar el poder de mercado de las empresas, que son los objetivos tradicionales de la regulación.

Estos objetivos se intentan conseguir bajo una serie de restricciones. La primera y más importante es que las estructuras de la industria existentes en los países miembros no se pueden discutir. Una consecuencia lógica es que hubo que mantener la definición más amplia de actividad bancaria (banca universal) y que la separación funcional no fue una opción práctica. Las implicaciones de esta restricción se tratan en la sección 5.

Otra restricción es la gran diversidad de objetivos y de instrumentos de regulación en los países miembros. La armonización de todo este espectro de regulaciones era, por lo tanto, un objetivo imposible. En su lugar, la Comunidad se centró en los aspectos más esenciales, dejando el resto en manos de los países. Esto puede producir desviaciones de las condiciones necesarias para la libre competencia y puede provocar una competición de reguladores. Por otro lado, el progreso en la armonización de las regulaciones se puede conseguir con el tiempo.

Las regulaciones prudencial y monetaria no se pueden separar siempre. Dado que la política monetaria sigue siendo nacional, había que hacer una distinción entre estas dos áreas de regulación. Tal distinción no es posible sin un cierto grado de arbitrariedad. Esta cuestión se analiza en la sección 6.

Por último, el trabajo del Comité «Cooke» ya ha sido aceptado a nivel internacional por sus normas sobre la adecuación del capital, y la Comunidad apenas ha podido modificar esta base reguladora.

Las medidas propuestas, materializadas en las directivas y recomendaciones citadas en la sección 2, abarcan una área muy amplia. Esta sección trata de encontrar su justificación dentro de un enfoque taxonómico clásico. El Cuadro 2 presenta una panorámica sinóptica.

Están en juego los objetivos de la regulación, así como el alcance, las formas, los objetivos y los métodos de control del mercado financiero.

Entre los objetivos tradicionales, el enfoque comunitario da mucha importancia a la eficiencia de los mercados financieros. Esto exige medidas que faciliten la producción y la distribución de información (y, por lo tanto, que reduzcan las asimetrías en la información como una fuente importante de fallos de mercado), la disminución de las barreras a la entrada y a la salida (para conseguir con ello acercarse a un mercado competitivo) y el control antimonopolio (para evitar la cartelización o el control monopolista de los segmentos individuales de los mercados). Una garantía de las condiciones competitivas es abrir el mercado interior a la competencia externa. Este es, precisamente, el elemento principal de la Segunda Directiva

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CUADRO 2

ENFOQUES SOBRE LA REGULACIÓN

El paradigma de Bain: estructura - conducta - resultados

la regulación actúa sobre la estructura o sobre la conducta

Diferencia principal: la regulación de la conducta crea una relación principal (regulador) - agente (banco)

• Formas de control:
  • Nacionalización en contraposición a regulación
  • Regulación
    • Autorregulación de la empresa
    • Autorregulación de la industria
    • Regulación por parte de las instituciones supervisoras
• Alcance de la regulación:
  • Extensión geográfica
    • Segmentación dentro de los mercados nacionales
    • Extensión de la responsabilidad más allá de los mercados nacionales
• Extensión de la definición de la industria
  • Va desde actividades específicas hasta una definición amplia de la industria de servicios financieros
• Objetivos de la regulación:
  • Instituciones
  • Actividades

y de la liberalización de los controles de capital. Las disposiciones antimonopolio no están contenidas en este enfoque comunitario, aunque sí se ha avanzado hacia una mejor distribución de la información en la Segunda Directiva y en la directiva sobre presentación de cuentas bancarias. Por el contrario, la regulación que tenga como fin el control monetario perderá importancia, ya que las innovaciones hacen que estas regulaciones sean menos efectivas y más costosas. Con unos mercados de valores bien desarrollados, el control monetario puede hacerse más fácilmente mediante intervenciones de mercado.

Las propuestas comunitarias no tratan del control monetario ni de las responsabilidades del prestamista de última instancia, pues éstas seguirán siendo nacionales. Como consecuencia, la estabilidad del sistema, la principal preocupación de la regulación tradicional, sigue dependiendo en gran medida de la regulación nacional. La adopción de las normas del Comité «Cooke» y la responsabilidad reguladora que tiene el país de origen contribuyen a la división de responsabilidades. Entre las medidas complementarias se encuentra la recomendación de sistemas de garantía de depósitos.   —100→   El control antimonopolio no ha sido elaborado explícitamente, pero, en principio, los artículos 85 y 86 del Tratado de Roma pueden ser aplicados por el Tribunal de justicia Europeo, y se están preparando nuevas disposiciones para el control de las fusiones que se pueden adaptar a la industria financiera.

El alcance de la acción reguladora se está ampliando sobre una base geográfica y de productos, aunque con considerables dificultades. Algunos de los productos financieros ofrecidos por los bancos y por otras entidades no bancarias son, virtualmente, sustitutos perfectos (v. g. depósitos y fondos del mercado monetario; cheques y tarjetas de crédito; cuentas de ahorro y seguros de jubilación). El dilema de la regulación radica en controlar las diferentes industrias globalmente o sobre una base de productos. La primera elección es demasiado general y no es viable, y la segunda es demasiado restrictiva y no tiene en cuenta el riesgo global. El enfoque comunitario es global en la medida de lo posible. No fue posible incluir en la Segunda Directiva a los intermediarios financieros no bancarios. También se descartó la regulación específica de los productos de la industria de valores, y la regulación de las reglas de conducta -que necesariamente distinguen entre productos- quedó en manos de los países de acogida. Por lo tanto, el enfoque comunitario distingue, de acuerdo con los enfoques clásicos, entre los distintos segmentos de la industria, que regula por medio directivas específicas, aunque fundadas en una base conceptual común. Al definir el sector bancario de forma muy amplia, las directivas bancarias pueden abarcar, sin embargo, un segmento muy grande de la industria financiera.

Las formas de control a la luz de la experiencia histórica plantean pocos problemas. La forma más extrema fue, naturalmente, la nacionalización que, debido a razones de eficiencia, limitaciones de capital y a una menor flexibilidad en una rápida fase de innovación, ha perdido su atractivo. Cada gobierno puede utilizar, naturalmente, esta forma de control. Lo que queda es la regulación por parte de una autoridad pública, la autorregulación de una industria y la autorregulación a nivel de cada empresa. Estos tres niveles reguladores tienen un papel que desempeñar, aunque la elección óptima no es siempre obvia²⁴. Por ejemplo, no está claro si un sistema de garantía de depósitos privado es preferible o inferior a un sistema impuesto y dirigido por una agencia gubernamental. Diamond y Dybvig (1983) argumentan que es mejor un sistema de garantía gubernamental, porque puede gravar a los agentes para distribuir los costes de un pánico bancario   —101→   y porque el Banco Central puede garantizar la liquidez de las entidades financieras sin ningún tipo de limitación y, por lo tanto, de forma creíble. Un sistema privado necesita acumular reservas para hacer que la garantía sea creíble, y esto es necesariamente más costoso y limitado. Por otra parte, los bancos centrales probablemente hacen distinciones entre entidades financieras grandes y pequeñas. Los agentes saben que no se permitirá que un banco grande vaya a la quiebra, lo que da a estos bancos una ventaja discriminatoria. Por lo tanto, parece preferible dejar que los bancos centrales se ocupen de las perturbaciones macroeconómicas de baja frecuencia y que los sistemas privados traten con los bancos sobre la base del riesgo específico del agente. Estas cuestiones no las aborda directamente la Comunidad, sino que se dejan en manos de las autoridades nacionales.

Los objetivos de control pueden ser instituciones o actividades (productos) y, por lo tanto, los enfoques se clasifican como institucionales o funcionales. Históricamente, la regulación financiera se ha basado en una división de la industria en tres sectores: banca, valores y seguros. La innovación ha debilitado seriamente los cimientos de este enfoque y su eficacia. En países en los que los bancos cubren un gran espectro de la intermediación financiera (bancos universales), este enfoque tiene más sentido que en países con segmentación institucional.

El enfoque funcional consiste en que los servicios o productos individuales se regulan por separado, o incluso por diferentes supervisores, e independientemente de la institución que lo ofrece. El problema de este enfoque es que la suma de las partes no es igual al todo y que son las instituciones y no las actividades específicas las que tienen que hacer frente al riesgo de iliquidez o de insolvencia.

El enfoque institucional es el adoptado por la Segunda Directiva Bancaria, fundamentalmente porque no limita tanto a la banca. Sin embargo, la Segunda Directiva se completará con una directiva sobre servicios de inversión con el fin de tratar de una forma más precisa las actividades de los bancos diversificados. Por lo tanto, el enfoque funcional se reintroducirá, de modo que se puede concluir que las iniciativas europeas reflejan una mezcla de los enfoques institucional y funcional.

Por último, están los métodos de control. Estos se pueden reagrupar según las líneas del paradigma estructura-conducta-resultados de Bain: segmentación institucional y requisitos mínimos en contraposición a reglas de conducta. Otra tipología distingue entre regular las decisiones de los agentes (fijar los tipos de interés, poner límites al crédito, etc.) y regular el mercado. Ambas tipologías son útiles a veces, y ambas sufren del hecho de que sus categorías no son realmente independientes.

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La segmentación institucional ha sido uno de los métodos fundamentales utilizados en el pasado, pero se rechaza definitivamente en la Segunda Directiva. Esta cuestión se tratará detalladamente en la sección 5.

Las reglas de conducta y los requisitos mínimos son los otros enfoques reguladores más importantes. El enfoque comunitario está totalmente de acuerdo con la utilidad de ambos instrumentos, favoreciendo los requisitos mínimos y la regulación de los mercados más que la regulación directa del comportamiento de los bancos para minimizar los problemas de agencia con información asimétrica. Este es el enfoque «moderno»; sin embargo, es útil recordar que los fundamentos teóricos son menos evidentes de lo que se supone con frecuencia. Por ejemplo, el control de los tipos de interés de los depósitos no es claramente ineficiente. Especialmente cuando la garantía de los depósitos lleva una asunción de riesgos excesiva, los controles de los tipos de interés de los depósitos contribuyen a crear unos márgenes de intermediación mayores y, por lo tanto, a disminuir el riesgo de quiebra y a aumentar el coste de la asunción de riesgos. Otro argumento que lleva a la misma conclusión es el desarrollado por Smith (1984): dado que los bancos sólo poseen una información imperfecta sobre la estabilidad de su base de depósitos (información asimétrica), deben conseguir que los depositantes acepten penalizaciones por retirar sus fondos con antelación y ofrecer tipos de interés más elevados a los depósitos a largo plazo. Sin embargo, estos contratos de equilibrio no existen siempre (por ejemplo, cuando las curvas de rendimiento se invierten). Una manera de estabilizar el proceso es fijar unos techos a los tipos de interés de los depósitos.

La pérdida de importancia de la segmentación institucional da más peso a las reglas de conducta y a los requisitos mínimos, que se pueden relacionar con los objetivos prioritarios de un enfoque regulador moderno. La eficiencia (competencia, transparencia del mercado) exige, sobre todo, unas reglas de conducta apropiadas, mientras que la estabilidad está garantizada principal, pero no exclusivamente, por los requisitos mínimos (controles prudenciales) y por la responsabilidad del prestamista de última instancia. Esta relación permite una mayor flexibilidad y tiene un alcance más general que los enfoques funcionales tradicionales²⁵. Las reglas de conducta están muy desarrolladas en el sistema angloamericano, especialmente en las actividades de banca de inversión. La Directiva europea de servicios de inversión evita las reglas de conducta excesivamente detalladas y asigna a las autoridades nacionales el poder de establecer unas reglas de conducta más extensas y diferenciadas.

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Los principales componentes de los requisitos mínimos impuestos a los bancos en la CEE son la necesidad de un capital mínimo y los coeficientes de solvencia. Estos últimos, que hay que cumplir sobre una base consolidada, contribuyen a controlar la exposición al riesgo (en conjunción con los límites a los créditos individuales y a las participaciones). No obstante, hay también algunos riesgos. Uno de ellos, que se discutirá después, se refiere a la diversificación de los activos de un banco. Aquí me gustaría señalar que cualquier regulación que imponga un coste tiende a crear incentivos para asumir mayores riesgos debido a la convexidad de la función de beneficio. Dentro de una clase de riesgos, que están definidos de forma general y algo arbitraria en las normas de adecuación del capital del Banco de Pagos Internacionales, hay incentivos para desplazarse a activos más arriesgados. Entre distintas clases de riesgos puede existir un sesgo invertido entre, por ejemplo, préstamos a bancos y préstamos a entidades no bancarias. Y, por último, los bancos pueden asumir más riesgos desplazados hacia actividades que no están cubiertas por las normas de solvencia sobre una base diferenciada.

Asignar las ponderaciones por riesgo a las diferentes partidas del balance (y los factores de conversión a las operaciones fuera de balance) afecta, sin duda, a la estrategia empresarial, la política de fijación de precios y la asignación del capital de los bancos²⁶. Así pues, la adecuación de las ponderaciones por riesgo se convierte en una cuestión fundamental. Sin hacer una evaluación, me gustaría señalar que las ponderaciones por riesgo se preocupan más por el riesgo de crédito que por el riesgo del mercado²⁷, y que los pesos relativos son arbitrarios ¿Tienen más riesgo los activos de las empresas pertenecientes a los sectores no financieros que los activos de los bancos nacionales? Un crédito a un prestatario empresarial triple A recibe una ponderación del 100 por ciento, mientras que un crédito a cualquier banco, la mayoría de los cuales no son triple A, recibe una ponderación del 20 por ciento. Naturalmente, son los bancos, y no las empresas, los que están respaldados por las autoridades monetarias.

La cuestión más general de si un enfoque basado en el coeficiente de riesgo de los activos es una garantía necesaria o suficiente frente a la insolvencia   —104→   se ha discutido extensamente. Véase, por ejemplo, Hall (1989). La respuesta general es negativa. El riesgo total incurrido por un banco no se puede determinar aditivamente examinando los riesgos inherentes a cada actividad. Lo que se necesita es un enfoque de cartera relativo al riesgo. Aunque este enfoque produce una medida más significativa del riesgo total, tampoco sería una garantía frente a la insolvencia. Buena parte de las insolvencias de los bancos son el resultado de un pánico financiero general, de perturbaciones macroeconómicas o el resultado de fraudes o de mala gestión, más que de niveles de capital inadecuados. Lo que hace este enfoque es proporcionar un mecanismo de selección para los reguladores, una base de comparación internacional, un incentivo para que los bancos reduzcan su riesgo global mediante un menor apalancamiento, al tiempo que les obliga a fijarse en el riesgo de cada negocio emprendido (lo que puede llevar a la reacción perversa que se indicó anteriormente).

Dada la amplia diversidad de estructuras en la industria bancaria de la Comunidad, los enfoques viables basados en una regulación común eran muy limitados. No era una opción práctica tener como objetivo una industria bancaria segmentada en Europa, ya que la banca universal estaba establecida en algunos países miembros (principalmente en Alemania, Holanda, España y, más recientemente, en Francia). Esto pone ya de manifiesto una posible debilidad del proceso de integración europea: la regulación europea necesita aceptar la definición más general de actividad bancaria. Cualquier otra cosa no tiene posibilidades de éxito.

Esta pérdida de importancia de la segmentación funcional plantea una importante cuestión: ¿es conveniente en vista de los objetivos de regulación globales? Para responder a esta cuestión, estoy obligado a comentar en más detalle las posibles ventajas o problemas de la banca no especializada.

Se considera que la banca universal se beneficia de su gran número de actividades y del servicio bancario global que puede ofrecer a sus clientes. Desde un punto de vista económico, la banca universal se puede beneficiar de economías de alcance y de una superioridad en lo que respecta a la información. Además, las relaciones múltiples con las empresas, incluyendo la tenencia de acciones, puede dar a la banca universal una relación especial y, en el límite, un control sobre las empresas que puede originar un comportamiento no competitivo. A continuación me ocuparé de estas   —105→   consideraciones, comenzando por la cuestión clave de la situación competitiva de los bancos universales en la recogida y la gestión de la información.

La teoría de la intermediación bancaria ha abordado esta cuestión en un gran número de ocasiones: ¿por qué existen los intermediarios financieros? Las respuestas a esta cuestión deben ayudar a la evaluación de las ventajas competitivas de los bancos universales como un tipo particular de intermediario financiero. La razón principal esgrimida para la existencia de bancos es la información asimétrica, es decir, el hecho de que el prestatario tiene información sobre la cuantía y el riesgo de los recursos generados en el futuro que es mejor que la información de que dispone el prestamista (Diamond, 1984). La diversificación por sí misma es una respuesta necesaria, pero no suficiente, de los prestamistas, debido a los problemas de selección adversa. Lo que se necesita es la adquisición de información para reducir la diferencia en cuenta a la información. En casos en los que, o en la medida en que, la información pueda ser adquirida por cualquier persona a algún coste, un agente independiente (una agencia de clasificación de riesgos) sería socialmente eficiente. Este agente tiene un incentivo paro no engañar y para hacer disponible la información como un bien público. El prestatario tiene un incentivo para soportar estos costes y para beneficiarse del acceso a los mercados. Sin embargo, en muchos casos, la hipótesis de que la información pueda ser adquirida por alguien ajeno al prestatario es demasiado fuerte.

Cuando la información es asimétrica, con frecuencia sólo se puede adquirir mediante una relación continua en la evaluación y la vigilancia del crédito. El intermediario financiero se aprovecha de la acumulación de información, que se reflejará en las condiciones del crédito. No obstante, una vez adquirida, es difícil impedir que esta información se revele a los competidores. Cada vez que un banco otorga un crédito o una línea de crédito lanza una señal al mercado. Los estudios de James (1987) y de Slovin et al. (1988) confirman que los precios de las acciones se elevan después de un contrato de crédito y que las condiciones para la emisión de pagarés de empresa mejoran.

¿Cómo se sitúa la banca universal a este respecto en relación con la banca comercial? Desde el punto de vista de la recogida de información, la banca universal parece estar mejor situada. Al satisfacer todas las necesidades financieras de una empresa y llevar a cabo funciones de asesoramiento,   —106→   la banca universal explota las economías de alcance y minimiza los costes de información y de vigilancia de la relación (Steinherr y Gilibert, 1989). La prestación de servicios adicionales no lleva consigo costes de información y de vigilancia. Si, además, el banco posee acciones de la empresa y está representado en su consejo de administración, la diferencia en cuanto a la información se puede reducir aún más y la vigilancia de la empresa se hace más fácil y más eficiente.

Sin embargo, si se comparan los resultados se plantean dudas sobre la mejor información de los bancos universales. Si la superioridad en la información de los bancos universales respecto de los bancos comerciales fuera realmente significativa, entonces se debería observar por lo menos una de las siguientes diferencias en los contratos de crédito: los créditos concedidos por los bancos universales tendrían que mostrar una mayor diferenciación en las primas de riesgo, una proporción de impagados menor o unos vencimientos a más largo plazo. Pero no hay evidencia empírica de que las carteras de crédito de los bancos universales se diferencien de forma significativa a este respecto de las de los bancos comerciales tradicionales.

La cuestión de si la banca universal es más eficiente que la banca especializada depende de si hay o no economías de alcance. Las economías de escala son irrelevantes, pues miden la importancia del tamaño de la producción en los costes medios, dada la gama de productos. Las economías de alcance globales existen cuando el coste de la producción conjunta es menor que la suma de los costes de la producción separada, para una escala dada, para cada producto. Las economías de alcance específicas de un producto surgen cuando se puede mejorar la eficiencia de la producción añadiendo un producto concreto a una gama de productos dada. Baumol, Panzar y Willig (1981) han sugerido que las economías de alcance y las complementariedades en los costes proceden de factores que se comparten o que se utilizan conjuntamente.

Para los bancos universales, hay varios argumentos que sugieren que las economías de alcance pueden ser considerables. En primer lugar, existe un coste fijo en la gestión de una relación de clientela. Este coste incluye la red de sucursales, la acumulación de capital humano, los sistemas computerizados... y estos costes fijos se pueden distribuir ofreciendo todo un conjunto de servicios financieros a los clientes. Desde el punto de vista de los clientes, es también conveniente concentrar en un banco todas las fuentes de financiación (préstamos a corto plazo, financiación a largo plazo y   —107→   emisión de acciones), pues reduce los costes de transacción y los costes marginales de los nuevos servicios.

En segundo lugar, las entidades financieras producen bienes altamente sustitutivos. Las entidades especializadas están, por lo tanto, expuestas al riesgo de cambios en la demanda de sus productos. Se cree que los bancos universales están en mejores condiciones de hacer frente a estos desplazamientos debido a sus economías de diversificación: los recursos se pueden reasignar más fácilmente, dentro de su organización, de acuerdo con los cambios en la demanda.

En tercer lugar, al satisfacer todas las necesidades financieras de una empresa, el banco universal minimiza los costes de información y de vigilancia la relación, como se ha dicho anteriormente. En lugar de evaluar la solvencia de una empresa independientemente para diversos tipos de transacciones financieras, una cuenta integrada sólo requiere el coste inicial de información. La tenencia simultánea de acciones de la empresa mejora la vigilancia de la relación en su conjunto y da al banco universal un conocimiento del flujo de beneficios del cliente y un control sobre los riesgos, que un banco comercial no podría tener.

Esta relación universal y estable con el cliente es muy valorada por los bancos, porque permite una acumulación gradual de información sobre él. Normalmente, el prestatario tiene proyectos cuyo rendimiento futuro es mucho más importante para el servicio de la deuda que las garantías materiales. Cuanto mejor se conoce a un prestatario, más fácil será que un banco trate con él de forma flexible.

La literatura empírica, examinada en Clark (1980), no sólo no respalda la hipótesis de que las economías de escala son importantes en la banca, sino que tampoco apoya la hipótesis de que las economías de alcance si lo son. Ninguno de los 13 estudios examinados utilizaron datos europeos, pero estudios sobre bancos europeos, como el de Pacolet (1987), tampoco sugieren fuertes economías de alcance. Hay que reconocer que los datos utilizados en estos estudios empíricos tienen puntos débiles. Por lo tanto, no hay que llegar a la conclusión de que, definitivamente, no hay economías de alcance. Tampoco hay que pasar por alto el mensaje de estos estudios empíricos de que la evidencia en favor de la banca universal está aún por descubrir.

El control de las empresas por parte de los bancos diversificados no sólo puede generar ventajas de información y de vigilancia, sino también   —108→   algunos inconvenientes. Los más obvios son los riesgos de contagio y los conflictos de intereses.

Las quiebras de empresas industriales participadas pueden poner en peligro los activos del banco, con una posible pérdida de confianza y una retirada de depósitos. Por esta razón, la regulación de algunos países garantiza que los riesgos y las quiebras de empresas industriales no se transmitan a los depósitos del banco (separación corporativa).

La propiedad de los bancos universales también puede dar lugar a problemas. Cuando una empresa industrial obtiene el control de un banco, consigue no sólo una fuente grande y barata de financiación (algo menos con la competencia de unos mercados de capitales desregulados), sino también una información importante sobre los competidores: los bancos universales pueden, por lo tanto, convertirse en fuente de distorsiones en el sector bancario. Lo que sería aún más grave si los mercados no son competitivos y no existen leyes antimonopolio (como sucede en algunos países europeos) o éstas no se aplican rigurosamente.

La doble función de los bancos como prestamistas y como accionistas de las empresas se estudia en Aoki (1984), en el contexto del sistema financiero japonés. Dos importantes conclusiones surgen de este estudio que supone que los bancos establecen su estrategia como prestamistas y como accionistas para maximizar su renta neta. En primer lugar, el modelo genera un nivel de endeudamiento de las empresas tal que el valor de sus acciones es máximo. Sin embargo, ésta es sólo una solución de equilibrio cuando las acciones están en manos de individuos. Si los bancos también son accionistas, la deuda de una empresa excede el nivel que maximiza su valor. Los bancos prefieren esta solución porque la pérdida sufrida por el menor precio de las acciones se ve más que compensada por la mayor cuantía de los créditos a un tipo de interés efectivo más elevado. Esta característica de compensación también sugiere que para los bancos no supone ninguna ventaja tener todas las acciones de la empresa (pues pierden en la tenencia de acciones) y que prefieren, en cambio, tener una participación en el capital lo bastante pequeña como para minimizar la pérdida en la tenencia de acciones sujeto a la restricción del control efectivo sobre las decisiones de endeudamiento de la empresa. Las participaciones en el capital que se encuentran entre el 5 y el 20 por ciento parecen estar en el rango óptimo, y esto es, precisamente, lo que se puede observar en Japón, Alemania y otros países.

En segundo lugar, los bancos como prestamistas y accionistas comparten los riesgos industriales de la empresa, y como resultado tienen interés en influir no sólo en las decisiones financieras sino también en las decisiones industriales de las empresas no financieras participadas.

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La razón principal de la separación entre la banca comercial y la banca de inversión en Estados Unidos fue el supuesto riesgo de conflictos de intereses. La cuestión es difícil de evaluar, porque no se posee información directa. Si se dispusiera de ella, se habrían producido complejas batallas legales.

El control de las empresas se puede ejercer directamente por los accionistas o, si este control es deficiente, a través del mercado mediante ofertas públicas de adquisición de acciones (OPAs). Este último aspecto se discutirá a continuación.

Grossman y Hart (1988) analizan de forma brillante el control por parte de los accionistas. Su principal conclusión es que cualquier sistema de votación que limite el principio de «una acción = un voto» va en detrimento de la maximización del valor de la empresa. Facilita el que se rechace una OPA que aumenta el valor mediante la sustitución de una dirección ineficiente y también puede facilitar una OPA que reduzca el valor de la empresa. Las restricciones del principio de «una acción = un voto» pueden tomar varias formas: limitaciones de voto, que se suelen introducir explícitamente para proteger a la empresa frente a OPAs; la emisión de acciones sin derecho a voto; acuerdos con accionistas, en particular con los que valoran la estabilidad de la empresa y otros objetivos no maximizadores del valor; o las participaciones mutuas.

La desviación más significativa del principio de «una acción, un voto» es el voto por poder que da a los bancos más votos que las acciones que poseen²⁸. Por lo tanto, la estructura de los derechos de voto y de los flujos de dividendos son diferentes y esto es lo que origina desviaciones en la maximización del valor.

En vista de la influencia que pueden adquirir los bancos universales mediante la combinación de tenencia de acciones, la financiación a corto y a largo plazo y las actividades de banca de inversión, el voto por poder les proporciona, tal vez, un poder adicional injustificado. La justificación de que los pequeños accionistas pueden ejercer su derecho de voto si así lo desean, pero que no están interesados y que se necesita ejercer este derecho para alcanzar el «quorum» exigido no es totalmente convincente. En países en los que el voto por poder está mucho más restringido, no existen   —110→   tales problemas. Y si fuera necesario el voto por poder, sería preferible separar la función de custodia de los títulos de la actividad de los bancos universales. Si una entidad especializada, como un fondo de inversión independiente, vota por poder, al menos se evita el conflicto de intereses potencial relacionado con la tendencia actual en favor de que el ahorro sea intermediado por los inversores institucionales (fondos de inversión y de pensiones, compañías de seguros) reduce la supuesta necesidad del voto por poder para las acciones individuales custodiadas para los bancos. Sin embargo, en algunos países europeos la mayor parte de los fondos de inversión está en manos de los bancos, una situación reforzada por las adquisiciones de compañías de seguros. Así, el crecimiento de los inversores institucionales aumenta, en lugar de disminuir, el control de votos por parte de los grupos bancarios.

También se puede cuestionar la ventaja económica de permitir que los bancos tengan grandes participaciones en las entidades no bancarias. Hubo, ciertamente, buenas razones históricas, pero hoy en día parece que la justificación es mucho menor. Con unos mercados de capitales desarrollados, la necesidad que tienen las empresas de una participación bancaria directa en las emisiones de capital es mucho menor. Los inversores institucionales, con una variedad de estrategias de inversión diferenciadas y sin ejercer el control mayoritario, financian cada vez más las necesidades de los mercados de capitales y podrían, si fueran independientes, adoptar de una manera más neutral una de las funciones históricas de los bancos universales.

Aunque no haya necesidad, puede que sea conveniente que los bancos posean participaciones. Un argumento es que los ingresos procedentes de las participaciones estabilizan los beneficios totales. Pero este argumento no se sostiene: cualquier inversor puede conseguir la diversificación deseada teniendo acciones bancarias y una cartera de obligaciones y de acciones no bancarias. Para este fin, la banca universal no es necesaria.

El debate sobre la medida en que el sistema financiero influye en el rendimiento económico (eficiencia, crecimiento) es antiguo y muy complejo. En el pasado, la atención se centraba en la transferencia de los ahorros corrientes a los sectores productivos para aumentar el capital circulante y la inversión en capital fijo. Más recientemente, la atención se ha dirigido hacia nuevos factores propios de las economías maduras. Dichas economías se caracterizan por los cambios rápidos y pronunciados en la estructura industrial,   —111→   por la desindustrialiación y su transformación en economías de servicios. Esto supone grandes reasignaciones del capital físico y humano y el reposicionamiento de las empresas en gran escala. A diferencia de las fases iniciales de crecimiento, la salida de modo eficiente y a tiempo de las actividades en decadencia es tan importante como la entrada en nuevas actividades. La velocidad a la que ocurren estas transformaciones aumenta el riesgo de salir o entrar con retraso y hace que las inversiones sean más arriesgadas que en el pasado. La liberalización de los flujos comerciales y de las inversiones extranjeras aumentan la presión competitiva y la velocidad de los desplazamientos en la ventaja comparativa. Rybczynski (1988) argumenta, por lo tanto, que los sistemas financieros tienen que ajustarse en consecuencia y evolucionar de un sistema orientado hacia la banca a un sistema orientado hacia el mercado y, finalmente, a un sistema titulado.

Así pues, el rendimiento de un sistema financiero moderno no se tiene que juzgar sólo por su capacidad de intermediar eficientemente las decisiones de ahorros y de inversión. De igual importancia, si no mayor, es su capacidad de reestructurar los recursos existentes de forma eficiente. Esto es especialmente importante para las economías europeas con vistas a 1992.

La cuestión de si una economía en la que los bancos ejercen una influencia dominante se comporta de manera más o menos eficiente que otra en la que el mercado de valores desempeña este papel es aún objeto de debate. Mientras que se permiten dudas respecto de la flexibilidad y la eficiencia a corto plazo de una economía en la que el rendimiento a corto plazo domina sobre las consideraciones de rentabilidad a largo plazo. Dicha tendencia no existiría, naturalmente, en un mercado de capitales realmente eficiente.

La afirmación de que los mercados de valores son miopes y que valoran el rendimiento a corto plazo no resiste la evidencia empírica. En primer lugar, la amplia evidencia sobre la eficiencia del mercado indica que los precios de mercado incorporan toda la información pública disponible. Probablemente, no haya ninguna otra proposición en las ciencias sociales que esté mejor documentada que la hipótesis de la eficiencia del mercado. En segundo lugar, el hecho de que las relaciones precio-beneficio (PER) de distintos valores difieran mucho sugiere que los mercados valoran algo distinto de las ganancias corrientes, en concreto el potencial de crecimiento. En Estados Unidos, las nuevas empresas con poca historia de ganancias corrientes han sido negociadas continuadamente a unos PER muy elevados. Evidentemente, esto no es consistente con la idea de que el mercado no valora las ganancias futuras. Además, McConell y Muscarella (1985) ofrecen evidencia relativa a que los precios de mercado responden de forma negativa a una reducción de los gastos de inversión. Esta evidencia tampoco   —112→   es consistente con la idea de la miopía de los mercados, ya que confirma que el mercado valora el gasto de recursos corrientes en proyectos que prometen rendimientos en el futuro.

Comparando un sistema basado en los bancos con un sistema de mercado, Mayer (1989) sugiere que los sistemas orientados hacia el mercado no son necesariamente superiores. La evidencia más sorprendente es la de que la supresión de las ineficiencias en el sector empresarial (v. g. sustituyendo una dirección ineficiente mediante una OPA) es muy costosa en un sistema de mercado. Mayer estima los costes directos de las adquisiciones en un 7 por ciento de los activos adquiridos. (Además, esa cifra no tiene en cuenta los costes de gestión de planear las estrategias de adquisición y de defensa).

En un sistema financiero basado en los bancos, los bancos universales pueden planear mejor las fusiones y sustituir las direcciones ineficientes a un coste más bajo. Si cumplen o no su papel de modo eficiente se comprobará cuando el mercado integrado europeo permita que las empresas extranjeras seleccionen con más facilidad sus objetivos de adquisición en el continente.

Una motivación fundamental de las OPAs son los costes de agencia asociados con los conflictos entre los directivos y los accionistas sobre el reparto de las reservas ocultas. Las reservas ocultas son los recursos generados que exceden de lo que se necesita para financiar todos los proyectos de una empresa que tienen valores netos positivos cuando se descuentan al coste de capital relevante. Estas reservas deben distribuirse a los accionistas si la empresa quiere ser eficiente y maximizar el valor para los accionistas.

¿Qué hacen los directivos con las reservas ocultas? En el mejor de los casos utilizan estos recursos de forma eficiente para el crecimiento interior y exterior de la empresa. Sin embargo, este resultado no está asegurado. Existe, en primer lugar, el riesgo de invertir demasiado en la actividad tradicional de la empresa o en adquisiciones exteriores. Como muestra Donaldson (1984), dicho comportamiento es la regla más que la excepción y está de acuerdo con la hipótesis de maximización del tamaño más que del valor (Mueller, 1969). En segundo lugar, existe una apropiación y un consumo «privados» de las reservas ocultas. Los efectos redistributivos y las pérdidas en la eficiencia de ambos usos pueden ser considerables. Para hacernos una idea, Jensen (1988) ofrece los siguientes resultados empíricos para Estados Unidos. Las ganancias obtenidas por los accionistas que venden su participación como consecuencia de las fusiones y adquisiciones llevadas a cabo en el período 1977-1986, es decir, antes de la actual aceleración, ascienden a 346.000 millones de dólares. Las ganancias totales exceden, por lo tanto, los 400.000 millones de dólares, esto es un 51 por ciento de los   —113→   dividendos totales pagados a los inversores por el conjunto del sector empresarial en el mismo período. Estas ganancias representan mejoras en la eficiencia, que suponen en promedio un 8 por ciento del valor total de las dos empresas implicadas en la OPA, y no redistribuciones entre las distintas partes.

Las empresas de la Europa continental proporcionan una información relativamente opaca sobre sus rendimientos y distribuyen un flujo de dividendos bastante regular que no refleja los cambios en su rentabilidad. Las participaciones valoradas a precios de mercado sugieren que las denominadas reservas ocultas pueden ser importantes. Los directivos de las empresas y de los bancos tienen, por lo tanto, un margen considerable para asignar estos fondos, ya que no se ven obstaculizados por el mercado por el control de las empresas ni por consejos de administración con miembros comunes. Los costes de agencia tienden, por lo tanto, a ser elevados, lo que hace que la inversión en bolsa sea menos atractiva para aquellos accionistas que no pueden participar en el reparto de las reservas ocultas. Por ejemplo, el poco desarrollo del mercado de valores alemán, comparado con el británico, tiene posiblemente menos que ver con la supuestamente peculiar psicología de los ahorradores alemanes, como se suele decir a menudo, que con un importante problema de agencia que reduce los rendimientos de los accionistas individuales.

Estas consideraciones llevan a varias conclusiones provisionales. En primer lugar, en algunos países europeos los mercados de valores están poco desarrollados, debido, en parte, a que el problema de agencia de los accionistas no está bien resuelto. Los bancos contribuyen al desarrollo de los mercados de valores teniendo participaciones en el capital de las empresas. Pero no hay que perder de vista el hecho de que estas participaciones hacen que el mercado por el control de las empresas sea menos eficiente. En segundo lugar y como resultado, la asignación de recursos será ineficiente, estática y dinámicamente, ya que los directivos de los bancos y de las entidades no bancarias tienen acceso a reservas ocultas importantes y no están sujetos a severos controles por parte de los consejos de administración. En tercer lugar, los recursos financieros ajenos (capital y deuda) tienden a ser caros. La financiación mediante ampliaciones de capital es costosa porque, debido a la existencia de reservas ocultas importantes, los valores están infravalorados por el mercado. Como resultado del poco desarrollo de los mercados de valores a corto y a largo plazo, las empresas deben depender de los créditos bancarios. Estos créditos tienden a ser más caros que la deuda titulizada, siendo los márgenes de intermediación bastante amplios. (Véase Steinherr y Huveneers, 1989).

  —114→  

Las directivas de la Comunidad no resuelven los problemas fundamentales planteados por la banca no especializada. La aceptación de una definición general de actividad bancaria va a crear problemas de enfoque y posibles distorsiones. Mencionaré ahora algunos de ellos.

(i) Los principios contables de los bancos comerciales y de los bancos de inversión son distintos en la práctica, porque la naturaleza de los riesgos es diferente. En los balances de los bancos comerciales, la proporción de activos (créditos) y pasivos (depósitos) no negociables es dominante. Por lo tanto, su preocupación fundamental son los riesgos de solvencia y de liquidez. Los bancos de inversión tienen principalmente activos y pasivos negociables. De aquí su preocupación por los riesgos de mercado. Como resultado lógico, los bancos comerciales evalúan sus activos y pasivos según el coste de adquisición, mientras que los bancos de inversión valoran sus activos y pasivos según (o en relación con) los precios de mercado. Dentro de una banca universal sería teóricamente posible aplicar los principios contables de forma funcional. De hecho, los bancos universales utilizan predominantemente el principio del coste (histórico) de adquisición para las inversiones a largo plazo, aunque no necesariamente para las posiciones a corto plazo. Esto plantea varios problemas. En primer lugar, dificulta las comparaciones entre las actividades de los bancos de inversión especializados y de los departamentos de inversión de los bancos universales. En segundo lugar, las regulaciones pueden originar distorsiones. Por ejemplo, el artículo 12 de la Segunda Directiva propone límites a la participación de los bancos en empresas del sector no financiero. Ninguna participación individual puede superar el 15 por ciento y el conjunto de todas ellas no puede exceder el 60 por ciento del capital de un banco. Si las participaciones se valoran según los precios de adquisición, especialmente si se trata de acciones adquiridas hace tiempo, estos límites no son realmente restrictivos, y son menos restrictivos que para los bancos de inversión que utilizan precios de mercado. Una solución podría consistir en utilizar precios relacionados con los de mercado para fines de regulación (aunque se utilicen precios históricos para fines contables).

(ii) Una ventaja fundamental de la integración de los mercados financieros estriba en la reducción de las barreras a la entrada a través de la liberalización de los flujos de capital y de la licencia bancaria única. Las barreras a la salida, que tienen la misma importancia en mercados competitivos, no se abordan de forma directa. Sin embargo, a través de un mayor grado de competencia en forma de fusiones y adquisiciones, las barreras a la salida   —115→   también se reducirán de modo significativo. La banca universal puede, no obstante, mantener las barreras a la entrada al menos de dos maneras. Una es mediante su relación financiera global con empresas y clientes particulares, y la otra mediante su capacidad para dar subvenciones cruzadas a sus productos. La subvención cruzada se puede utilizar como una estrategia para rechazar a los competidores en un negocio específico con el fin de conservar la relación global. El enfoque comunitario no se ocupa de las cuestiones de fijación de precios.

(iii) Como ya se ha mencionado, es de la mayor importancia, aunque muy difícil, analizar las medidas reguladoras y las estructuras industriales conjuntamente y no una por una. Un ejemplo a tener en cuenta sería la garantía de depósitos para los bancos diversificados. Dado que esta garantía ofrece incentivos para asumir riesgos mayores, el banco diversificado puede tomar riesgos en actividades que no están relacionadas con la intermediación financiera tradicional, por ejemplo con posiciones a corto plazo. Además, este problema de riesgo moral ampliado puede contribuir a la discriminación entre las empresas financieras con o sin una base de depósitos (bancos universales en comparación con bancos de inversión).

(iv) Estos sesgos a favor de los bancos diversificados implican que se puede obligar tanto a los bancos comerciales como a los de inversión a convertirse en universales por motivos de regulación.

(v) Esta posibilidad aumenta seriamente debido a otra característica de la Segunda Directiva, que establece que los límites máximos a las participaciones sólo se aplican a las empresas no financieras. No hay límites para las adquisiciones de empresas financieras (aparte de la adecuación del capital). Por lo tanto, existe un incentivo adicional para adquirir lo que se necesita para convertirse en una empresa financiera global.

Esta libertad sin límites dentro del sector financiero ha dado lugar recientemente a una ola de adquisiciones y de acuerdos de cooperación entre bancos y compañías de seguros. Las implicaciones de eficiencia no están muy bien estudiadas y no son muy claras. En cualquier caso, hay dos implicaciones que son preocupantes.

La industria de seguros produce tanto bienes complementarios como sustitutivos de los productos bancarios. Los productos complementarios pueden generar ganancias a través de las economías de alcance. Sin embargo, existe un riesgo para los consumidores: los bancos tienen incentivos para ofrecer productos conjuntos (hipoteca más seguro de vida), limitando la libertad de los consumidores para comprar estos componentes por separado. En lo que se refiere a los productos sustitutivos (seguro de vida o plan de pensiones), la competencia será limitada.

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La segunda implicación es que los bancos diversificados adquieran otras empresas financieras (compañías de seguros, «building societies», servicios de asesoría, fondos de inversión) y se conviertan en conglomerados financieros con un poder de mercado considerable; especialmente cuando ellos, y sus filiales, pueden poseer también participaciones en empresas no financieras. Las restricciones del artículo 12 de la Segunda Directiva sólo se aplican a los bancos, y no a sus filiales no consolidadas, por lo que son insuficientes (los bancos pueden aumentar su control). Lo que se echa en falta es un concepto de ley antimonopolio europea para el sector financiero. Esto se podría lograr con gran dificultad, aplicando los artículos 85 y 86 del Tratado de Roma y exigiría que el Tribunal de Justicia Europeo se aventurara en un territorio nuevo e incierto. La Comunidad no ha considerado conveniente o viable ir tan lejos como los reguladores de bancos europeos o prohibir las funciones y adquisiciones entre los grandes bancos.

(vi) Un aspecto concreto del que no se ocupa la Segunda Directiva es la cuestión del voto por poder, que da a los bancos unos derechos de voto mucho mayores que los que corresponden a las acciones que poseen. En teoría, la mejor solución es tener una distribución máxima de los derechos de voto para garantizar tanto la estabilidad de las preferencias como la ausencia de dominio. En la práctica, los supuestos beneficios de la votación por poder parecen no estar en relación con el aumento del control obtenido por los bancos.

(vii) La única manera efectiva de resolver todos estos problemas sería la segmentación institucional de la actividad bancaria, lo que no estaría de acuerdo con el espíritu de la época ni con la estructura institucional europea. Sin embargo, es importante recordar que las supuestas ventajas de los bancos diversificados (economías de escala o de alcance) no están confirmadas (ni rechazadas) por la evidencia teórica o empírica. Frente a esta falta de evidencia, puede ser de utilidad considerar una alternativa viable, porque el amplio alcance de la actividad bancaria admitida por la Segunda Directiva es, en la práctica, irreversible.

Bajo el titulo de «separación corporativa», autores como Bryan (1988), Chase (1985) y Kareken (1986) argumentan que lo que se ha considerado tradicionalmente como la quintaesencia de la banca, a saber, financiar la concesión de créditos mediante depósitos de particulares, debe separarse institucionalmente. Esta opinión se apoya en varias razones.

Dado que los depositantes no pueden evaluar la cartera de créditos de un banco, se necesita un sistema de garantía de depósitos y un prestamista de última instancia, lo que da lugar a una subvención para el crédito. Además, los bancos agrupan diferentes riesgos que consideran difíciles de   —117→   evaluar, vigilar y gestionar: el riesgo de interés en la transformación de vencimientos; el riesgo de financiación cuando los tipos de interés suben de forma acusada o cuando se produce una crisis de confianza y el riesgo de crédito en los préstamos. La misma titulización ha llevado a algunos de los mejores prestatarios de los bancos al mercado de valores. Este hecho, junto con la subvención de los créditos por el sistema de garantía de depósitos y la necesidad de mantener las actividades crediticias se unen para producir carteras de crédito con un riesgo muy elevado sin los correspondientes aumentos en los tipos de interés del crédito²⁹. La reciente experiencia de una gran proporción de fallidos en los créditos, a los países del tercer mundo, en los créditos inmobiliarios o la gran dependencia de industrias concretas como la del petróleo confirman esta opinión.

Una posible solución a este problema es dividir el banco. Los bancos de depósito invertirían los depósitos exclusivamente en valores negociables de bajo riesgo y en depósitos remunerados en el banco central. Como mucho, habría un riesgo de tipo de interés si se permitieran desajustes en los vencimientos, pero no de financiación ni de crédito. Dado el bajo riesgo de estas entidades especializadas, no habría necesidad de que existiera un sistema de garantía de depósitos, ni subvenciones al crédito, y se reducirían los riesgos de un pánico bancario, mientras que los depositantes percibirían tipos de interés competitivos³⁰. Los bancos de crédito se refinanciarían exclusivamente mediante valores con distintos vencimientos. Los inversores en esos valores recibirían una prima adecuada por invertir en una empresa bancaria más arriesgada. Hay que destacar, sin embargo, que estos bancos de crédito serían menos arriesgados que los bancos integrados de depósito y crédito. No estarían expuestos a retiradas de depósitos, estarían más vigilados por los mercados de capitales y la calidad de sus créditos no estaría distorsionada por la subvención de los tipos de interés de crédito.

(viii)Dado que la segmentación no es una alternativa viable, la cooperación en cuanto a la regulación debe considerar por lo menos las siguientes medidas:

En primer lugar, y por razones de regulación, la provisión de cuentas separadas para las actividades bancarias comerciales y de inversión. Para las segundas hay que establecer normas de fijación de precios basadas en los   —118→   precios de mercado a mercado. Los requisitos de capital se podrían establecer así sobre una base separada y global.

En segundo lugar, el voto por poder se debería limitar a instrucciones positivas dadas por los accionistas. La autorización global y la ausencia de instrucciones en el ejercicio del voto por poder se deberían prohibir. Hasta ahora la regulación de la Comunidad no se ha ocupado de este problema.

En tercer lugar, la tenencia de acciones se debería limitar sobre una base de grupo y no para los bancos individuales. Preferiblemente, la norma de cobertura de capital del 100%, que ahora se aplica a las tenencias por encima de los límites, se debería generalizar a todas las participaciones en los sectores financiero y no financiero.

En cuarto lugar, hay que dar menos importancia a la garantía de los depósitos como un componente deseable del conjunto de regulaciones, especialmente porque los bancos se pueden diversificar mucho y, por lo tanto, el problema del riesgo moral aumenta. La principal ventaja de los depósitos es prevenir los pánicos. Sin embargo, esta ventaja sólo se puede materializar cuando los depositantes saben que tienen esta garantía. En algunos países europeos esta información está incluso prohibida legalmente.

Con el objetivo de crear un mercado financiero integrado, se rechazó como inviable el control pleno del país de acogida, ya que hubiera requerido una mayor armonización de la que se ha conseguido en la Segunda Directiva. La ventaja del control del país de origen es dejar que las regulaciones nacionales compitan y, por lo tanto, fuercen con el tiempo la convergencia hacia un terreno de juego nivelado. El Comité «Cooke» exigió una armonización limitada, estableciendo normas para la adecuación del capital sobre una base consolidada y la responsabilidad de los organismos reguladores nacionales. Esto constituyó una base para el control regulador del país de origen y facilitó el avance hacia una licencia bancaria única.

Hay que recordar, no obstante, que el principio de control regulador por parte del país de origen no implica necesariamente el principio de reconocimiento mutuo de las estructuras reguladoras. Hubiera sido posible combinar las normas para la adecuación del capital sobre una base consolidada   —119→   con un principio de control regulador del país de acogida³¹. Esto hubiera facilitado el mantenimiento de las diferentes estructuras bancarias y reglas de conducta nacionales. A este respecto, la directiva sobre servicios de inversión va mucho más lejos en el mantenimiento de las características nacionales.

La elección de una estructura bancaria debe venir dictada por la preocupación del regulador por el fomento de la competencia real, y por la minimización de los conflictos de intereses, el riesgo de contagio y el riesgo de inestabilidad financiera. El precio que hay que pagar por el control del país de origen y el reconocimiento mutuo es que en cada país miembro se admitan todas las formas de banca, aunque las preferencias nacionales sean más restrictivas. Si el resultado final se basara solamente en razones de eficiencia, el precio que habría que pagar no sería demasiado alto. Sin embargo, la regulación también tiene otros objetivos. Además, los problemas de ajuste hasta lograr un terreno de juego aceptablemente nivelado serán, con toda seguridad, bastante pronunciados y definitivamente más importantes que si el control estuviera en manos del país de acogida.

El control del país de origen también necesita ser evaluado teniendo en cuenta los siguientes antecedentes:

(i) La Segunda Directiva establece una separación entre las responsabilidades de supervisión reguladoras y monetarias. El control del país de origen se limita a las primeras y el control del país de acogida a las segundas. Sin embargo, la línea de separación es, con frecuencia, difícil de trazar. Por ejemplo, los coeficientes bancarios son un instrumento de control monetario, pero su papel también es el de asegurar una liquidez mínima que disminuya el riesgo de pánicos bancarios. Asimismo, permite que los gobiernos recauden un impuesto sobre los depósitos. La ausencia de armonización distorsiona las condiciones competitivas, lo que, probablemente, dará lugar a ajustes. Hay dos soluciones posibles: una es la desregulación competitiva, que converge hacia un nivel muy bajo (en el límite cero) de los coeficientes bancarios. Dicho proceso es arduo y distorsionador. La alternativa es una decisión de armonización que es difícil de alcanzar, pero que si se   —120→   consigue permitirá una solución final diferente de cero y evitará importantes problemas de transición.

En mi opinión, los coeficientes bancarios se podrían mantener bajo la condición de que se remunerasen al tipo de interés del mercado interbancario. Esto eliminaría virtualmente las distorsiones competitivas y permitiría que las autoridades monetarias nacionales fijaran los coeficientes a cualquier nivel de acuerdo con sus preferencias sobre la liquidez.

Las autoridades monetarias del país de acogida continuarán regulando los tipos de interés de los depósitos y de los créditos e imponiendo límites al crédito en el agregado y por sectores. Estas autoridades no podrán discriminar entre los bancos nacionales y las sucursales o filiales extranjeras, pero al menos los efectos implícitos sí podrán ser discriminadores. Es probable que en un mercado financiero integrado, estas regulaciones directas de las cantidades o de los precios sean en gran medida ineficaces, porque los inversores y prestatarios pueden desplazarse a otras monedas o irse al extranjero. No obstante, al menos en teoría y, hasta cierto punto, en la practica, hay margen para que las autoridades de los países de acogida mantengan los controles tradicionales.

(ii) El énfasis que pone la Segunda Directiva en los requisitos mínimos y la directiva sobre servicios de inversión en las reglas de conducta permite que tanto las autoridades del país de origen como las del país de acogida tengan responsabilidades en cuanto a la regulación (véase el Cuadro 3). Las autoridades del país de acogida pueden imponer unos requisitos mínimos más estrictos y completar las áreas más borrosas de las directivas comunitarias. Las reglas de conducta para la banca en tanto que «bien público» son básicamente responsabilidad de las autoridades nacionales. Esto significa que dichas reglas no deben discriminar entre los ciudadanos del país y los de otros países de la CEE, que son adecuadas para el fin que se supone que van a conseguir y que tienen en cuenta reglas similares aplicadas en el país de origen. Para los servicios de inversión en donde la tradición, la organización del mercado, las especificidades de los productos, etc. son especialmente importantes, se acepta la responsabilidad del país de acogida para las reglas de conducta como un principio transitorio. Por lo tanto, las autoridades del país de acogida tienen un considerable poder discrecional. Las empresas financieras no bancarias estarán reguladas por los países de acogida, por lo que ese segmento de la industria, bastante pequeño, no tendrá un terreno de juego nivelado.

(iii) El control del país de origen es global en ciertos aspectos de la regulación debido a la consolidación. Sin embargo, mientras que una sucursal está claramente bajo el control del país de origen, una filial no lo

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	Solvencia y solidez financiera	Riesgo de mercado	Liquidez y política monetaria	Reglas de conducta	Comercialización y publicidad
Entidades de crédito	DE ORIGEN (País de acogida para las disposiciones justificadas por el interés general)	DE ORIGEN / DE ACOGIDA	DE ACOGIDA para la política monetaria DE ACOGIDA en cooperación con el país DE ORIGEN para la liquidez	DE ACOGIDA	DE ACOGIDA (Para las disposiciones justificadas por el interés general)
Entidades de inversión	DE ORIGEN	No se aplica		DE ACOGIDA
Entidades financieras que no satisfacen los requisitos para ser entidades de crédito o empresas de inversión32	DE ACOGIDA	DE ACOGIDA	DE ACOGIDA	DE ACOGIDA
Entidades financieras que se ocupan de actividades que no figuran en el anexo de la Segunda Directiva	DE ACOGIDA	DE ACOGIDA	DE ACOGIDA	DE ACOGIDA	DE ACOGIDA

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está. Es decir, todos los aspectos que no están cubiertos por la consolidación, tales como las reglas de conducta no monetarias, pueden depender del país de acogida. De hecho, de acuerdo con el artículo 18, se puede escoger entre ambos. Esta elección se hizo necesaria debido al siguiente dilema. Las empresas financieras que no son bancos no están cubiertas por la Segunda Directiva y, por lo tanto, no se benefician del reconocimiento mutuo. Dado que estas actividades las ejercen los bancos universales, existía un peligro de discriminación. Un banco universal se beneficia del reconocimiento mutuo para todas sus actividades, mientras que en los países con una legislación bancaria más restrictiva los bancos están obligados a establecer filiales especializadas que no están cubiertas por la Segunda Directiva. Para evitar dicha discriminación, el artículo 18 estipula que si la empresa que controla es un banco, tiene al menos el 90 por ciento de las acciones de la filial, consolida sus operaciones con ésta y garantiza todos sus pasivos, se deben aplicar las regulaciones del país de origen.

No obstante, esto puede crear de nuevo distorsiones en la regulación. Un intermediario financiero independiente que no sea un banco puede que se beneficie del reconocimiento mutuo. Además, la elección entre una sucursal y una filial debe determinarse mediante un análisis coste-beneficio. En este contexto, la elección dependerá de las condiciones de la regulación. Si un banco desea operar en otro país comunitario puede elegir, efectivamente, entre la regulación del país de origen y la del país de acogida. Además, si la regulación de un país miembro concreto parece ser más favorable, cualquier banco de otro país puede establecer una filial allí que, a su vez, puede abrir sucursales en cualquier lugar, incluyendo su país de origen. Se espera, sin embargo, que tales problemas se minimicen mediante el intercambio de información y la cooperación entre las autoridades del país de origen y las del país de acogida.

(iv) La consideración final es muy general. La Segunda Directiva subraya la necesidad de que se establezcan bancos extranjeros en cada mercado nacional para conseguir un mercado financiero integrado. En mi opinión, esto subestima la importancia de la libertad de movimiento de capitales y sobrestima la importancia de la presencia en el mercado de los bancos extranjeros. Excepto en la banca al por menor, la demanda es internacionalmente móvil y la ausencia de controles de cambio supone un gran incentivo para la integración. Las finanzas corporativas son internacionales por naturaleza, al igual que los negocios de valores y de inversión. En donde es necesaria la presencia local (banca al por menor), los costes de establecer «ex-novo» una red al por menor o de adquirir una ya existente son tales que es probable que se produzcan muy pocas entradas en gran escala de   —123→   bancos extranjeros. No obstante, la supresión de barreras a la entrada extranjera hace que los mercados al por menor nacionales sean expugnables y que aparezca una competencia real a través de sustitutivos cercanos (sistemas de pago, servicios de inversión) y, lo que es más importante, a través de la importación de servicios financieros.

Así pues, aunque la libertad de establecimiento es importante no lo es tanto en comparación con la libertad de movimientos de capitales, si bien se refuerzan mutuamente. En consecuencia, el beneficio social del control por parte del país de origen también hay que valorarlo cuidadosamente. El control del país de origen, sin embargo, ejerce presión sobre la desregulación competitiva sin dar garantías plenas respecto al valor social del arduo proceso de ajuste y del equilibrio final alcanzado. Buena parte de la incertidumbre actual disminuirá con los avances que se lleven a cabo en el futuro en cuanto a la coordinación de las regulaciones.

Las autoridades monetarias, que se enfrentan a un aumento en el nivel de competencia en el mercado nacional que consideran excesivo, pueden tener como objetivo hacer que la penetración del mercado nacional sea más difícil y menos atractiva para los operadores basados en otros países europeos. Esto se puede conseguir estableciendo limitaciones administrativas que, al menos al comienzo, cuando todavía no se ha logrado la implantación plena de las empresas bancarias extranjeras, son más fáciles de satisfacer por parte de unidades empresariales nacionales o cuyo respeto puede imponer costes relativamente altos a los nuevos o futuros competidores (v. g. requisitos de balance, requisitos para la financiación de ciertas clases de activos como los créditos personales o las hipotecas, recurso obligatorio a fuentes de financiación concretas, como los depósitos al por menor o las emisiones de bonos nacionales). Los límites al crédito u otros controles administrativos también se pueden utilizar para retrasar la expansión de los bancos extranjeros recién llegados y dar a las entidades nacionales más tiempo con el fin de prepararse para hacer frente a la nueva competencia. Este proteccionismo encubierto del mercado nacional se puede relajar después gradualmente a medida que se fortalezca el sistema bancario nacional o que se modifiquen las leyes bancarias para que los intermediarios nacionales puedan también penetrar en los nuevos campos de actividad. Los riesgos de la vuelta a la regulación o incluso del proteccionismo no se deben descartar, especialmente en las primeras fases del proceso de liberalización, cuando   —124→   las autoridades se encuentran confrontadas de repente con las tensiones creadas por el proceso de «desequilibrio dinámico» del reconocimiento mutuo y la armonización imperfecta.

Una preocupación adicional de las autoridades bancarias puede estar representada por el impacto de la competencia posterior a 1992 en los beneficios bancarios y, por lo tanto, en la adecuación del capital. Una carrera por el crecimiento por parte de los bancos que intentan establecerse rápidamente en un mercado en el que acaban de entrar puede tomar la forma de una política de ventas agresiva, de grandes volúmenes y márgenes reducidos. Si esta estrategia falla, estos bancos se pueden encontrar con un exceso de capacidad y unos activos con unos rendimientos bajos y con la necesidad de nuevos recursos de capital. Los casos como este tal vez no sean numerosos y puede que no justifiquen una vigilancia estrecha de las estrategias de expansión y de la política de fijación de precios de los bancos. Sin embargo, en vista de estas posibilidades, el cambio reciente de unos controles administrativos detallados de las actividades bancarias por unas formas de intervención más indirectas, que operan por medio de los mecanismos de mercado, se puede ver interrumpido al menos temporalmente por la necesidad de llevar a cabo una política de supervisión más intervencionista. También la relación de intercambio entre los dos objetivos de la supervisión prudencial y estructural, a saber, la eficiencia y la estabilidad, puede ser revisada o fortalecida en favor de esta última.

La cooperación entre las autoridades nacionales que supervisan los mercados de valores, de seguros y bancarios tendrá que mejorar a nivel nacional e internacional. La Segunda Directiva ofrece un marco básico para esta cooperación. El hecho de que los bancos tengan participaciones en empresas industriales obligará a las autoridades de los países en los que éstas están restringidas a buscar un modo de evitar que los bancos nacionales se encuentren en situación de desventaja competitiva.

El enfoque comunitario sobre la integración de los mercados financieros es un reflejo de las tendencias recientes de internacionalización y desregulación de los mercados financieros. Consiste en proporcionar un mínimo de armonización reguladora, dejando mucho a los esfuerzos de armonización adicionales y a la competencia reguladora nacional. Las características principales del enfoque comunitario son el reconocimiento mutuo de las regulaciones nacionales, la responsabilidad del país de origen en cuanto a   —125→   la supervisión bancaria y la responsabilidad del país de acogida en cuanto a la gestión monetaria y a las reglas de conducta. Lo más sobresaliente son los requisitos mínimos para la adecuación del capital, los límites sobre las participaciones en el sector no financiero y la garantía de los depósitos.

El reconocimiento mutuo exige que no se cuestionen ninguna de las estructuras bancarias de los países miembros. Así pues, uno de los instrumentos más destacados de la regulación -la segmentación de la banca por actividad o por extensión geográfica- ya no se puede aplicar. Este hecho plantea varias cuestiones. En primer lugar, sobre la optimalidad de la banca sin restricciones, especialmente cuando los bancos pueden introducirse libremente en los mercados de servicios financieros no bancarios. En segundo lugar, en la medida en que algunos países aún mantienen algún tipo de segmentación, los bancos con restricciones pueden padecer un sesgo regulador. Si son lo bastante fuertes, dichas entidades podrán resistir haciéndose universales por razones de regulación, más que por razones de eficiencia. Las preferencias de los reguladores nacionales relativas a las prioridades de la regulación están muy limitadas.

El enfoque comunitario se centra en una mayor eficiencia y en nivelar el terreno de juego. No se ocupa extensamente de la preocupación tradicional por la estabilidad del sistema. Las autoridades nacionales mantienen, por lo tanto, su responsabilidad en este área. Son libres de establecer más requisitos que los mínimos impuestos por las directivas comunitarias, de imponer restricciones sobre las carteras de los bancos, de regular los tipos de interés, de limitar las actividades y los instrumentos y de ejercer su papel de prestamista de última instancia. Sin embargo, no pueden discriminar entre los intermediarios nacionales y los que no lo son y su libertad se verá limitada por la competencia entre los sistemas financieros.

No es probable que en 1993 exista un mercado financiero totalmente integrado. Tanto la incertidumbre sobre el futuro marco regulador en cada país miembro como el mantenimiento del proteccionismo implícito y encubierto y los costes y riesgos de competir en los mercados al por menor extranjeros apuntan hacia una limitación en la integración financiera. La presión competitiva más importante la ejercerán, probablemente, los flujos de capital y el intercambio de servicios financieros. El principal efecto de la Segunda Directiva Bancaria no se va a ver, por lo tanto, en su contribución a la integración de los mercados, sino en la mejora global de la eficiencia al sustituir gradualmente las regulaciones nacionales excesivamente restrictivas e ineficientes. En resumen, esta mejora de la eficiencia global se debe materializar, pero no se debe dar por sentada. El marco propuesto aún muestra signos de posibles ineficiencias. Buena parte depende, por lo   —126→   tanto, de futuras medidas complementarias y de su puesta en práctica en los distintos países. En esta evolución, el progreso en áreas relacionadas, como la armonización fiscal y la creación de una ley de sociedades y de una política antimonopolio europea, será de una importancia crucial.

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The paper attempts to highlight potential difficulties related to the financial market integration process in the European Community and to the regulatory issues and implications raised by it. It concludes that by 1993 it is unlikely that a totally integrated financial market will exist due to the uncertainty about the future regulatory framework in each member country, maintained implicit and hidden protectionism, and the costs and risks in competing in foreign retail markets. The major competitive pressure is likely to be provided by capital flows and trade in financial services. The main effect of the Second Banking Directive is therefore not to be seen in its contribution to market integration, but to the overall efficiency gain in supplanting over time excessively restrictive and inefficient national regulations. On balance, this overall efficiency gain should materialize, but should not be taken for granted.

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London School of Economics

El artículo de Alfred Steinherr es, sin duda, desafiante y extraordinariamente comprensivo, con lo que su lectura me ha reportado nuevos conocimientos tanto acerca de los aspectos prácticos del proceso de regulación de los mercados financieros como de los aspectos teóricos de fondo. En lo que sigue, centraré mis comentarios en las dos cuestiones siguientes: en primer lugar, discutiré en qué medida la Segunda Directiva Bancaria de la Comunidad Europea (CE) es consistente o no con los principios básicos que gobiernan el nivel adecuado de regulación: y, en segundo lugar, me referiré a las posibles consecuencias de los cambios asociados con 1992 para la estructura de la industria bancaria europea.

En relación con lo anterior, ¿resultan los ingredientes básicos de la Segunda Directiva Bancaria de reconocimiento mutuo y armonización mínima consistentes con los principios generales de la regulación? Para empezar, quiero señalar que la necesidad de cualquier actividad de carácter regulador sólo resulta explicable cuando, previamente, existe algún fallo de mercado o externalidad (que están detalladas en otros artículos del presente volumen). Por consiguiente, suponiendo que hubiese un fallo de mercado que hiciera aconsejable la introducción de normas de carácter regulador la cuestión es, entonces, a qué nivel debe introducirse la regulación.

La introducción de regulaciones de ámbito nacional permite tener en cuenta las diferencias locales en la estructura de mercado, etc., sin embargo, existe el peligro en este caso de que los reguladores ignoren los efectos «spillover» que sus regulaciones nacionales puedan tener en otras naciones. Por el contrario, la regulación a nivel supranacional internaliza las externalidades anteriores, pero falla en que no tiene suficientemente en cuenta las diferencias existentes entre las estructuras de mercado nacionales. Por consiguiente, lo deseable es que la actividad reguladora ocurra tan sólo al nivel en que resultan internalizadas las mencionadas externalidades pero no a un nivel superior. Por otra parte, la regulación a un nivel administrativo demasiado reducido puede conducir a una cantidad insuficiente de regulación dado que los reguladores nacionales pueden competir en ofrecer el entorno más atractivo para el establecimiento de negocios. No obstante, no parece razonable «igualar el terreno de juego» si los jugadores están embarcados en juegos diferentes en diferentes zonas del terreno de juego. En suma,   —129→   estos principios generales son de aplicación no sólo al ámbito de la regulación financiera sino también a los mercados de bienes, de trabajo así como a la política fiscal.

Dicho lo anterior, ¿en qué medida es coherente la Segunda Directiva Bancaria con estos principios? Creo que esta directiva, basada como explica Steinherr en su artículo en el principio de reconocimiento mutuo, es muy posible que conduzca con el paso del tiempo o a una presión competitiva de reducción de las normas reguladoras o a los niveles mínimos prevalecientes en la Comunidad Europea. Esta tendencia estimo que es apropiada en los casos de las actividades de banca comercial al por mayor y de inversiones, dado que es natural pensar que la oferta de fondos a las empresas y a los gobiernos deba efectuarse en un mercado europeo único y no en una serie de mercados nacionales segmentados.

En cambio, como explicaré más adelante, el mercado de la banca al por menor es muy probable que continúe siendo esencialmente un mercado local, confinado a ámbitos nacionales incluso tras la existencia de un área financiera europea integrada. En este caso, por tanto, parece que las regulaciones de ámbito nacional pueden resultar preferibles. Ahora bien, como Steinherr sugiere, el principio de reconocimiento mutuo probablemente refuerce la tendencia hacia las actividades de banca universal y haga imposible la segmentación nacional de las funciones reguladoras incluso en aquellos países en los que actualmente existe una separación entre banca al por menor y banca al por mayor. Por ello, es altamente probable que la capacidad de regular las actividades de banca al por menor a nivel nacional resulte, en la práctica, seriamente limitada.

Paso, a continuación, a ocuparme de los efectos de la constitución del mercado único financiero en el ámbito de la CE. En su informe sobre el impacto económico de las reformas de 1992 la Comisión Europea destaca los beneficios potenciales derivables de la mayor competencia y explotación de las economías de escala en los diversos ámbitos reales y financieros. Sin embargo, creo que Steinherr tiene razón al albergar serias dudas sobre si estos beneficios, de verdad, existen y, muy especialmente, en el mercado de banca al por menor.

Mi coincidencia con Steinherr procede de mi convencimiento de que no puede establecerse una analogía entre los efectos favorables de la integración de los mercados de bienes y de la integración de los mercados financieros. La razón estriba en que un banco extranjero establecido en un determinado país utiliza trabajo y capital nacionales para producir servicios financieros al por menor. Esta situación difiere radicalmente de lo que ocurre con el comercio internacional de bienes, en cuyo caso los bienes importados   —130→   son producidos con tecnología y factores de producción foráneos y, por consiguiente, se permite la explotación de las ventajas comparativas.

Por supuesto, es posible que algunos clientes nacionales puedan escoger consumir los servicios de banca al por menor producidos en el extranjero pero, a mi juicio, este efecto no es sino marginal. La conducta mayoritaria es que la mayor parte de la clientela establezca sus relaciones con los bancos nacionales. En tal caso, la competición intranacional debería ser suficiente para eliminar las posibles ineficiencias existentes dado que, según mi parecer, la mayor parte de las diferencias internacionales en el «spread» entre los tipos de interés activos y pasivos es atribuible a las diferencias en las diversas regulaciones nacionales (por ejemplo, los coeficientes legales bancarios) mucho más que a otras diferencias fundamentales relativas a la estructura de los mercados.

Las cosas son, sin embargo, muy distintas por lo que se refiere a la banca industrial y comercial al por mayor. A diferencia de lo que sucede en las actividades de banca al por menor, que está muy dispersa geográficamente, la banca al por mayor tiende a concentrarse en varios centros financieros (como Londres y Nueva York). Esta característica, induce a pensar en la existencia de economías externas y de externalidades de aglomeración resultantes de operaciones en red, efectos de regulación, y acceso a una fuerza de trabajo especializada. De ahí, que sólo la existencia de fortísimas perturbaciones económicas o de considerables diferenciales de coste puedan inducir a las empresas a cambiar unilateralmente de lugar de operaciones.

En fin, la creación de un área financiera integrada en Europa es muy posible que resulte en una mayor concentración de la actividad financiera en torno a los principales centros financieros existentes en la actualidad y en una mayor explotación de las economías externas. Ello resultará en un mayor protagonismo de Londres como el mercado financiero preeminente en la CE. Quiero, sin embargo, terminar con una nota de cautela (al menos, para los británicos). Aunque, como ya he explicado, solamente con una perturbación económica de gran envergadura sería posible desplazar a Londres de su papel financiero protagonista actual, no obstante, la marginalidad relativa de la libra esterlina derivada de su no pertenencia al mecanismo de cambios del Sistema Monetario Europeo puede ser, precisamente, el tipo de perturbación (o, mejor dicho, de no-perturbación) que puede resultar en un desplazamiento del centro financiero europeo de Londres a Frankfurt.

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Banco Hispano Americano

Me cabe el honor de comentar el trabajo del Dr. Steinherr, un excelente artículo de carácter enciclopédico, y desde luego, muy útil para los que trabajamos en el sector financiero.

El trabajo cubre un amplio terreno en pocas páginas, por lo que da la impresión de que podría constituir el esquema de un libro mucho más extenso. Esto conlleva la innegable ventaja de ofrecer una visión de conjunto sobre el tema, así como el inconveniente de no poder profundizar algo más en ciertos aspectos interesantes.

Voy a comentar algunos puntos que por su importancia u oportunidad me han llamado la atención como profesional del sector bancario. El primero se refiere a los fundamentos de los métodos de control de la Segunda Directiva.

El trabajo señala que los controles estructurales, tipo Glass Steagall, reúnen ventajas sobre los demás. Sin embargo, el «resultado de los compromisos posibles» que es, en definitiva, la Segunda Directiva, favorece otros tipos de controles como los códigos de conducta y los requisitos mínimos. Además, la Segunda Directiva rechaza la regulación directa de la conducta de los agentes, como pueden ser la fijación de tipos de interés, o los techos al crédito.

El Dr. Steinherr recuerda que, aunque en creciente desuso, la regulación directa tiene, asimismo, unos fundamentos teóricos respetables. Concretamente, se recuerda que la regulación de los tipos de interés evita que algunas entidades sientan la tentación de viajar sin billete («free-rider») a costa de los seguros de garantía de depósitos adoptando políticas excesivamente agresivas con el fin de ganar cuota de mercado. También recuerda que, cuando la curva temporal de tipos de interés es negativa, a los bancos les resulta muy difícil inducir a los depositantes a aceptar penalizaciones por la retirada de fondos, es decir, a aceptar un «trade-off» entre rentabilidad y liquidez.

Tanto el caso del «free-rider» como el de la curva invertida tipos gozan, en estos momentos, de gran actualidad. Así, ante la política muy agresiva de un gran banco español que ha introducido cuentas corrientes remuneradas a tipos cercanos a los del mercado de dinero, se han producido dos reacciones significativas. Por un lado, la declaración del presidente   —132→   de un banco competidor reclamando la regulación de los tipos máximos de interés de los depósitos. Por otro, varias declaraciones de otros bancos competidores afirmando estar dispuestos a ser los terceros en adoptar políticas igualmente agresivas, pero no estar dispuestos a ser los segundos en hacerlo.

Está claro que este conjunto de acontecimientos lleva a tres conclusiones:

Primera, que en el mercado de los grandes bancos persisten rasgos oligopolísticos, como la adopción de estrategias en función de la previsible reacción de los demás competidores. Es decir, se llevan a cabo movimientos estratégicos que responden claramente a la teoría de los juegos.

Segunda, que los bancos rivales estiman que la estrategia de «free-rider» aumenta el riesgo sistémico al provocar una caída de la rentabilidad del conjunto de la banca.

Tercera, que al menos uno de los bancos competidores ven la solución a esta versión del «dilema del prisionero» en la adopción de controles administrativos directos sobre los tipos de interés.

En cualquier caso, es evidente que el problema de la regulación es extremadamente complejo, tanto desde el punto de vista teórico como desde el práctico. Hay algunas indicaciones, por ejemplo, de que incluso en el caso de la curva invertida de tipos de interés, el «trade-off» liquidez/rentabilidad puede producirse a nivel del banco aunque no se produzca a nivel del cliente individual.

Por una parte, existe una clara asimetría entre la capacidad de los bancos para negociar plazos de los depósitos y plazos de los créditos. Esto hace que el acortamiento del vencimiento medio de los créditos sea superior al de los depósitos, con lo cual aumenta la liquidez de los balances bancarios.

Por otra parte, se reducen las posibilidades de intermediación en plazos, que suponen un componente muy importante de los márgenes bancarios (alrededor de una tercera parte de los beneficios antes de impuestos para los grandes bancos españoles y probablemente para los «money-centre banks» norteamericanos).

Otro aspecto muy interesante tocado por el trabajo del Dr. Steinherr es el referente a la segmentación institucional de la actividad bancaria para efectos reguladores.

Mi impresión es que la influencia de los economistas ingleses y americanos ha sido crucial en la creación de opinión en este área. Se trata, sin embargo, de una batalla perdida para los partidarios de la segmentación institucional. La creciente competencia de los mercados bancarios, la globalización, la desregulación y las innovaciones tecnológicas, han incrementado   —133→   considerablemente la elasticidad de sustitución de los distintos componentes del balance de las empresas y de las economías domésticas.

Desde la banca «universal», vemos, por ejemplo, que lo que nos distingue de otras instituciones no es la posibilidad de producir o distribuir ciertos productos financieros en condiciones más competitivas (los especialistas pueden hacerlo mejor) sino la capacidad de gestionar la riqueza financiera del cliente de un modo integral. Esta capacidad aumenta, además, según se van perfeccionando los sistemas de gestión de acuerdo con las oportunidades que ofrecen las nuevas tecnologías informáticas.

En nuestro país, la reciente aparición de «bancos privados», que ofertan la gestión integral de activos líquidos y no líquidos para clientes individuales de alto poder adquisitivo, muestra, paradójicamente, la tendencia hacia la universalización.

Otro aspecto que el artículo señala y que tiene también el valor añadido de la oportunidad es el de la dificultad de separar las regulaciones prudenciales de las monetarias, destacando el papel de los coeficientes de caja o liquidez como instrumentos que sirven a ambos propósitos.

El rol, muy de actualidad en España, de los techos de crédito, reúne características similares. A corto plazo suponen un «trade-off» entre objetivos monetarios y prudenciales, ya que presumiblemente reducen la rentabilidad -y por tanto la solvencia- de la banca.

La sección 4 del trabajo es más discutible porque se trata de previsiones men os susceptibles de análisis formales tradicionales.

Aquí me voy a referir, tan sólo, a dos aspectos relevantes directa o indirectamente para nuestro país. El primero es el relativo a las previsiones del futuro entorno competitivo del sector bancario en España.

El trabajo señala que, debido al elevado número de oficinas bancarias existentes y a la baja rentabilidad (ajustada por la inflación) de la banca española, el mercado bancario español parece poco atractivo para entrantes potenciales. Al respecto yo haría dos comentarios. Primero, que esta hipótesis entra en conflicto con las impresiones informales que se perciben en múltiples conferencias, reuniones o seminarios sobre el mercado financiero único. En esas ocasiones, los participantes suelen demostrar un interés muy elevado por España, seguido muy en segundo término por Italia y por el Reino Unido.

Es cierto que el trabajo se cubre en salud señalando que España puede ser atractiva a pesar de su saturación y baja rentabilidad porque la ineficacia de las instituciones financieras ofrece oportunidades de racionalización.

Aquí, quiero romper una lanza en favor del sector señalado que muchas de las pretendidas ineficiencias responden a posicionamientos en el mercado.

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El análisis de la OCDE es paradigmático por su superficialidad. Asegura que el mercado español es poco competitivo y las instituciones ineficientes porque presentan altos márgenes operacionales sobre activos y altos costes sobre activos. Esto sería consecuencia de ineficiencias (alta rentabilidad y altos costes) derivadas de situaciones de monopolio.

Sin negar el marco oligopolístico en el que se desenvuelve la competencia entre la banca española (similar, por cierto, a la de los demás países europeos), es preciso recordar que la banca minorista, como todo comercio minorista, responde al esquema teórico de «oligopolio espacial» en el caso de la banca española, sus ratios rentabilidad/activos y costes/activos responden a su especialización como banca al por menor.

Hay un simple ejercicio aritmético que lo muestra claramente. Dado que el ratio de fondos propios de la banca española es superior al europeo, se podrían alinear ambos acrecentando los activos totales de la banca española a través de empréstitos y colocaciones simultáneas de fondos en el mercado internacional al por mayor.

Como los márgenes en ese mercado son muy escasos, de actuar de ese modo se reducirían simultáneamente los ratios de rentabilidad y de costes de los bancos españoles hasta llegar a los niveles europeos al uso.

- De hecho, realizando el ejercicio para los grandes bancos españoles, sus resultantes ratios estructurales se acercan sorprendentemente a los de los grandes bancos ingleses. Esto argumentaría en contra de la ineficacia de la banca española.

Si el atractivo del mercado español no se debe a la ineficiencia de las instituciones españolas, ¿a qué se debe? Yo creo que claramente a una serie de factores que, por su naturaleza, el trabajo del Dr. Steinherr no puede tener en cuenta: el crecimiento del mercado doméstico y su potencial para ciertos productos financieros no bancarios.

En cuanto al crecimiento del mercado, es preciso destacar la existencia de grandes movimientos demográficos y económicos, como la instalación y la ampliación de negocio de las empresas extranjeras o la creciente localización de residentes extranjeros en nuestras costas. Esto actúa como un imán sobre sus proveedores habituales de servicios financieros.

Además, pese a la visible saturación de la oferta de servicios bancarios en España, existen muchos otros servicios financieros (como los seguros, fondos de pensiones o fondos de inversión), que tienen un gran potencial de desarrollo en nuestro país.

Todo esto quiere decir que el entorno competitivo en España se va a hacer mucho más virulento en los próximos años. Aunque esto hará bastante más difícil el ejercicio de la profesión financiera en el sector, también   —135→   puede tener algún lado positivo para los profesionales avezados. Por ejemplo, la subida de sueldos que se ha producido en el sector financiero en los tres últimos años.

Con esta nota feliz y optimista, finalizo mi intervención. Muchas gracias.

En la primera intervención T. R. G. Birgham plantea varias cuestiones. La primera de ellas se refiere a en qué medida resulta posible hablar de banca privada europea sin hablar al mismo tiempo de banca central europea. En segundo lugar, pregunta si, dadas las nuevas directivas financieras de la Comunidad Europea, éstas no van a resultar en un modelo de integración financiera restringida entre la CE y el resto del mundo. En tercer lugar, en relación a la idea expresada en sus comentarios por Charles Bean de que los bancos privados comunitarios tenderán a establecerse en los mercados nacionales menos regulados, Bingham se pregunta si no será la existencia o no del secreto bancario el aspecto más importante en las decisiones de establecimiento de los bancos privados.

Xavier Vives encuentra interesante que, en la presentación de Alfred Steinherr se recalque, por lo que se refiere a la construcción financiera europea, que el aspecto más importante del nuevo orden comunitario sea la libre circulación de capitales y no la plena libertad de establecimiento de las entidades financieras. En este sentido, Vives se pregunta cómo pueden verse afectados los bancos privados nacionales si la mayor integración y competencia entre entidades bancarias viene asociada con un mercado interbancario a escala europea.

Por último, José Viñals aborda la cuestión de los factores que pueden determinar la existencia de polos de atracción financiera en una futura CE financieramente integrada. Un factor de atracción lo constituye las economías de escala en las tareas de intermediación y servicios financieros ya establecidos (como Londres) en detrimento de los centros financieros nacionales actualmente existentes. Un segundo factor, sin embargo, en parte opuesto al anterior, reside en las ventajas comparativas de los centros financieros nacionales en relación a los procesos de recolección y explotación de información acerca de sus clientes y usuarios locales. Por tanto, es de esperar que en la futura Europa comunitaria coexistan centros financieros de gran importancia (Londres) junto a centros financieros nacionales de menor tamaño (Madrid) capaces de suministrar servicios financieros diferenciados.

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En su contestación a los comentaristas y a las intervenciones habidas en la discusión general de su trabajo, Alfred Steinherr comienza señalando, en alusión a la primera de las cuestiones suscitada por T. R. G. Bingham, que sería deseable que un futuro banco central europeo tuviera las funciones que corresponden a las tareas de elaboración e instrumentación de la política monetaria, pero no las correspondientes a la regulación financiera, tal y como ahora es el caso en varios países europeos. En relación a la segunda pregunta de Bingham, Steinherr señala que la posibilidad de que los países comunitarios puedan recurrir en el futuro aunque por tiempo limitado y sujetos a ciertas restricciones, al empleo de cláusulas de salvaguardia limitativas de la plena movilidad internacional de capitales en la CE hace que subsista una prima de riesgo que imposibilita la total y plena integración de los mercados de capitales nacionales en un único mercado comunitario. Asimismo, también destaca que dado que la liberalización financiera comunitaria es «erga omnes» esto limitaría el riesgo de un «Fuerte Europa» en el ámbito financiero; lo cual contrasta vivamente con la liberalización restringida de los mercados de bienes comunitarios, dado que se preserva un arancel externo común frente a los bienes procedentes de los países no comunitarios.